保险资金直接入市

保险资金直接入市(Insurance funds entering the securities market directly)

　　保险资金直接入市是指借鉴国外比较成熟的证券投资保险基金的经验，由我国主要保险公司作为发起人设立保险基金，并成立保险基金管理公司对其进行经营管理。

　　保险业内人士认为，《办法》内容全面、详尽，规则明确、具体。涵盖了保险机构投资者股票投资的资格条件、投资范围和比例、资产托管、风险控制和监督管理等诸多方面。其中以下几点值得特别关注：

　　一是对保险公司从事股票投资的资格条件实行区别对待、分类监管。

　　《办法》要求，保险公司应根据自身的实际情况，选择委托投资或直接投资的方式进入股票市场，但不得委托保险资产管理公司以外的其他机构管理。《办法》规定，保险资产管理公司可直接获得股票投资资格，不需审批，这肯定了保险资产管理公司作为委托人对保险资金进行集中专业运作的模式是成功的。

　　二是必须建立股票资产托管机制。选择符合规定条件的商业银行或其他专业金融机构实行第三方独立托管。'

　　这一规定借鉴了基金公司、社保基金的现行模式，也吸取了中国证券市场发展中的经验教训。托管制度是花很小的成本保证财产安全完整、交易合法合规的制度安排，在国际和国内都被证明是行之有效的一种资产管理制度。

　　三是要求建立股票池制度和禁止投资制度。

　　《办法》认为，保险机构投资者应具备长期投资和价值投资的理念，必须在可投资的股票范围之内投资股票，明确禁止投资ST公司、最近一年度被出具拒绝表示意见或者保留意见审计报告、业绩严重下滑等7类上市公司的股票。《办法》还规定，保险机构投资者不得持有一家上市公司30% 以上的A股； 上市公司直接或间接持有保险机构投资者10% 以上股份的，保险机构投资者不得投资该上市公司或者-g关联公司的股票。

　　四是保险资金投资股票的范围和比例遵循循序渐进、逐步放宽的原则。

　　根据目前的规定， 保险公司用于直接投资股市的资金不得超过上年末总资产规模的5% ，投资范围仅限于A股的一级市场申购和二级市场交易及可转债。这样的设计符合当前保险公司风险控制的水平和资金运作的需求，也为今后灵活调整预留了空间。

　　五是要求对传统保险产品、分红保险产品、万能保险产品和投资连结保险产品的资金实行分账户管理。

　　独立核算。并按保险资金账户的不同性质规定了不同的股票投资比例。体现了保险业务与资金管理业务分开的原则。

　　保险资金不同于一般的社会资金，不仅关系着保险公司的赔付能力， 而且承担着社会保险保障的功能，对资金安全性及风险管理的要求更高，因此，《办法》中与此相关的规定也就更加详尽、明确和严格，这充分体现了保险监管部门在保险资金直接入市上积极、稳健、务实的态度和高起点、高标准的严格要求，为保险机构投资者积极稳妥地开展股票投资业务提供了制度保证。

　　保险资盎进入股票市场有两种途径：一种是直接人市，即保险集团或控股公司内部有专门人员负责操控保险资金在股市上进行买卖交易；另一种是间接人市，即保险集团或控股公司委托外部的专业投资公司操控保险资金在股市上进行买卖交易并向其支付委托费用。

　　(一)保险赍空直接八市是保险投资效益性与安全性原则的要求

　　保险投资，即保险资金的运用.是指保险企业将保险资金加以运用以产生最大经济效益的经济活动。保险投资必须在遵循效益性和安全性原则的基础上创造最大价值。

　　保险资金若以间接方式人市所依托的实际上是一种外部委托投资模式，它既不符告效益性原则，也不符舍安全性原则。因为：保险资金间接人市为保险集团或控股公司外部的专业投资公司进行黑箱操作提供机会，从而造成保险集团或控股公司的资金损失；保险资金间接人市要求有相当的委托投资规模，并且要支付一定肭管理费，使得保险集团或控股公司的经营成本比较高；在投资公司市场尚不成熟，管理素质较差的情况下，保险资金间接人市会导致其他行业的风险转嫁到保险集团或控股公司。

　　如果保险资金直接入市嘲能够避免上述风险.保证保险公司对投资资金的控制，降低经营成本，避免外在因素导致的风险转移，从而达到保险投资效益性与安全性的最忧组合。我国的保险资金当前只能间接进入股市而不能直接进入股市，且间接人市的中介是证券投资基金。由于我国证券投资基金目前的表现欠佳，使得前述间接人市的三大弊端仍然存在，所以我国保险资金间接人市的方式是不可取的。保险资金直接人市若处理得当，鲫4能够有效防范风险，最大限度地满足保陵投资的效益性和安全性原则。西方保险业发达国家的经验也证明了这一点.比如美国和日本，原来采用的是保险资金间接人市的方式以失败告终，后来转为允许保险资金直接人市，使得其保险业越来越欣欣向荣。

　　(二)保险资金直接入市是保险救贽与资奉市场之间是相辅相最的关乐的内在要求

　　根据内瓦保险模型进行分析可知，保险企业的资金流量主要有“二人四出”：保费收入、投资收入、赔付支出、经营成本支出、税收支出和股东分红支出。现金流量净值变化，其中只有投资收入才是保险企业真正的资本收入，另外，保费收人中长期的寿险收入也可能形成资本收入。故保险投资是现代保险业得以生存和发展的重要支柱，保险投资处理得好，保险业的偿付能力就高，保险经营的稳定性也就高。

　　资本市场能为保险企业提供比较灵活的投资工具，以提高其经营效益，而股票是其中最为活跃、最有生命力的投资工具。据统计+美国寿险公司的资产分布中，债券占59 9%，股票占23.2%(1997)；英国保险公司的资产分布中，债券占19.8%，股票占54%(1996)；日本寿险公司的资产分布中，债券占46 7%，股票占l7.1%(1995)。上述保险业发达国家的数据表明，股票是保险资产重要的组成部分，为保险公司实现价值最大化剖造了条件。

　　保险资金能构成资本市场最重要、最稳定的资金来源，这种来源能促进资本市场长期的发展。因此， 保险公司是资本市场的重要参与者，是最有实力的机构投资者”。股票市场作为资本市场的主要构成部分，是保险资金运用的重要渠道之一，而保险资金直接进入股票市场也是由保险投资与资本市场内在的紧密联系所决定的。

　　(三)保险资金直接入市能曼有效地促进国民经济的发展

　　保险投资不但能够扩大储蓄向投资转化的规模，同时还能提高储蓄向投资转化的效率，从而促进国民经济的发展。保险资金直接人市作为保险投资最重要的方式之一，在简化手续、减少成本、规避黑箱操作风险的基础上，既能进一步提高储蓄向投资转化的规模，又能进一步提高储蓄向投资转化的效率，能达到资源优化配置的目的，进而促进金融深化、加速国民经济的发展。

　　(一)保险资金直接入市的组织模式选择

　　保险资金直接人市可通过二种较优的保险投资组织模式实现：

　　l.专业化控股投资模式。

　　是指在一集团或一个控股公司下面.分别设立一个产险子公司、寿险子公司和投资子公司.在集团或控股公司的协调下，将产险和寿险子公司的资金交给投资子公司实行专业化的投资管理，投资子公司与集团或控股公司的关系，则表现为集团或控股公司负责日常资金安全和正常运作计划协调及风险监控，代理股东管理控股资产，不经营具体的投资业务，而投资子公司别是受产险和寿险子公司的委托，代理其进行资产理财。

　　这种投资模式有五大优点：一是可充分利用集团或控股公司总部的双层风险控制体系，有利于防范风险；二是在经营方面透明度较高不易产生关联交易；三是对市场变化的反应较快，资金进出的速度也较快；四是在几十子公司之间独立运作，可以有效防止集团或控股公司操纵内部交易；五是这种模式比较适合发展尚不成熟的市场。这种投资模式的缺点有二：一是对总部的控制力度要求比较高；二是保险公司和投资公司之间的关系显得比较松散。

　　2.集中统一投资模式。

　　是指在一个集团或控股公司下面分别设立一个产险子公司、寿险子公司和投资子公司，然后再由集团或控股公司将资金下拨到专业的投资子公司，投资子公司将产险和寿险子公司的资金分别设立账户进行独立投资。这种投资模式有三大优点：一是可利用集团总部的双重风险控制体系，利于风险的防范；二是资金盘子大，可以提高保险投资的效益；三是集团总部可将保险企业稳健经营的文化渗透到投资领域，有利于投资的安全性。这种模式的缺点有二：一是对投资领域技能与人才的要求很高，一般保险公司难以达到；二是需要比较齐全的电脑资讯设备。

　　由此可见，专业化控股投资模式和集中统一模式是直接人市的最佳选择。目前西方保险业发达国家均是采取这两种模式直接人市，而且已经进入我国的外资保险机构都是采用专业化控股投资模式。因此，我国保险业应尽早选用这两种优化模式来拓宽投资渠道，实现价值最大化。具体来说，我国各家保险公司根据各自的情况，比如管理水平、人才素质、硬件配备、资金状况等，选择专业化控股投资模式或集中统一投资模式直接人市，然后报中国证监会审核确定。

　　(二)保险资金直接入市后的监管问题

　　首先.是风险与效益的关系问题。风险与效益应该成正比，即是要考虑如何界定保险资金直接人市对于风险的最大容忍度。目前将保险投资对于风险的最大容忍度定在证券投资与银行资产管理之间，具体来说就是：银行资产收益率<保险投资收益率<证券投资收益率。而保险资金直接人市对于风险的最大容忍度应该处于保险投资整体中的较高水平，故其收益率也应该处于较高水平，略低于证券投资收益率。其次，是风险的防范问题。保险资金直接人市的风险有两类：一是保险投资外部的风险，二是保险投资内部的风险。防范外部风险，主要是防止其他行业的风险波及到保险业；防范内部风险，主要是防止由于保险公司内部的管理不当而可能产生的风险。再次，是监管方式的选择问题。因为保险资金直接人市涉及到两个行业，因此监管内容也随之涉及到保险、证券二者关系的处理。在我国目前分业经营的情况下，监管的功能不能从机构本身出发，而应该从业务出发，这将导致监管内容交叉的问题，而最好的解决方式就是成立一个由证监会和保监会成员组成的协调小组或协诵机构，专门处理交叉部分出现的问题。

　　第一，保险资金直接入市能否“双赢”。

　　学术界和实务界普遍认为，保险资金直接人市可以使保险市场和证券市场获得互动互补作用，实现“双赢”局面。笔者认为，保险资金直接人市在理论上可以获得“双赢”效果，但在当前两个市场条件下能否实现值得商榷。从西方国家的情况看，保险资金进入资本市场并不是因为资本市场需要保险公司这个机构投资者来稳定股市，而是保险公司首先需要进入资本市场，进去I甄后才发现它还可以起到稳定市场的作用，这是一种距赢的行为，进而实现一种良性的互动。而我们现在的资本市场需要像保险公司等机构投资者进来帮助它发展，这就把处于第二位的衍生功能上升到第一位的功能。目前中国股市存在股权结构不合理、投机性太强、信息披露透明度低、上市公司长期投资价值低等现状，这些问题在短时期难以有效解决。在这种情况下，保险资金直接人市不能指望一下子就能够真正达到实践上的那种双赢。

　　第二，保险资金直接入市能否获取更高预期收益。

　　目前实务界普遍认为，如果保险资金可以直接人市，那么保险公司就可以避免透过基金间接人市所形成的管理费用和托管费用；避免投资封闭式基金造成的折价的损失；避免投资于开放式资金的申购和赎回的费用。通过这些费用的避免，保险资金直接人市可以相应地提升资金的预期收益率。情况果真会如此吗?我们不妨对保险资金直接人市与间接人市作个简单的成本收益分析。

　　首先，我们来考察成本。如果保险资金直接人市，理论上，保险公司可以通过省去的这笔费用来管理自身的投资队伍，但一家基金公司的高管算了一笔帐却发现，保险公司单纯在二级市场上买卖股票，最后将会得不偿失。他以管理资产100亿元的一家保险公司为例来说明。假定其拿出lO亿元投入二级市场，其中，自己运作5亿元，另外5亿元交给基金公司运作。一年按l%的管理费计算，保险公司应给基金500万元，但500万元根本养不活保险公司能够达到基金公司那样水准的投资团队。其次，规模小的保险公司由于受直接进入股票市场门槛高的限制，其通过委托大保险公司代为进行交易的管理费用不见得比通过基金公司代理的管理费用低。然后，我们再从收益角度来分析。目前我国的金融机构普遍存在内控制度不完善，风险意识薄弱，风险管理技术和手段落后的现象。在这种情况下没有理由相信，保险公司所单独成立的资产管理公司会比基金公司获得更高的收益率。其次，在整个投资行业人才匮乏的情况下，保险公司的资产管理公司直接投资证券市场并不具有优势，况且，直接投入证券市场的保险资金的合理比例，在很大程度上需要投资人员的经验积累。

　　通过以上分析，保险公司是直接人市还是选择投资基金，回报的孰高孰低，无疑才是保险公司决策的最终依据。

　　第三，保险公司作为机构投资者能否推进证券市场稳步前进。

　　如果保险资金可以直接人市，能为证券市场补充大量的新鲜“血液”，这无疑是证券市场的一大利好。如果按照国外通行的5%的做法，初步估计，可以直接人市的保险资金将达450亿元，这笔资金与目前我国证券市值高达13824亿元相比，其所能起到的作用是否能如上述所言?国外的实践充分说明，机构投资者的壮大要以金融工具的多样化为前提，而工具多样化的基础是股指期货的推出。但是，在中国目前不存在股指期货做空机制以及上市公司缺乏长期投资价值的情况下，机构投资者获取利润的唯一途径就是买进股票推高股指，然后卖出股票。这一过程必定引发股市价格的较大波动，与他们稳定市场的初衷相违背。如果他们仅仅是为了稳定市场而采取行动，那么股价的波动必然会造成他们的巨额损失。

　　以上分析了目前关于对保险资金直接人市的几大认识误区，从中可以窥见到我国只具备保险资金直接入市所要求的部分条件，仍有诸多条件，比如构建我国股指期货做空机制、完善保险公司治理结构等，需要创造。

　　证监会副主席屠光绍认为，经过多年的发展，就保险市场和资本市场两方面而言，保险资金直接进入股市已经具备了一定的基础条件。屠光绍从保险市场与资本市场的视角阐述保险资金直接人市的一定基础条件，而本文试图从更广的视角来分析我国保险资金直接人市的条件。

　　第一，政策条件。

　　在《意见》中，国务院明确提出：“鼓励合规资金人市，支持保险公司以多种方式直接投资资本市场，使基金管理公司和保险公司为主的机构投资者成为资本市场的主导力量”。这其实就为保险资金直接人市奠定了政策基础，打开了闸门，创造了政策条件。

　　第二，法律条件。

　　尽管目前我国基本满足了保险资金直接人市的政策条件，但保险资金直接人市在法规上遇到羁绊，也就是说存在相关法规缺位的现象。除了《保险资金国内股票市场投资内部控制指引》已于2004年4月出台，令人瞩目的《保险资产管理公司管理规定》至今尚未审批，同时广为证券市场与保险市场关注的《保险资金投资股票市场管理办法》还处于征求意见的阶段，具体什么时候出台还未确定。

　　第三，健康发展的证券市场是保险资金直接入市的前提。

　　中国的证券市场起步较晚，尤其是股票市场发展至今不过短短的十四年，虽然取得长足发展，但仍存在诸多问题待以完善。

　　1.良好的微观基础——上市公司。

　　保险资金直接人市，必须具备良好的微观基础— — 上市公司。上市公司是股票市场的细胞和基石，保险资金进入股票市场，不仅是大型的机构投资者，而且是长期的战略投资者，这就要求我国的上市公司确实存在长期投资价值。而目前我国由于历史等多重原因，上市公司绝大部分是国有大中型企业，股市结构呈畸形，可长期投资的上市公司确实不多，要解决这些问题，必须加大上市公司的资产重组力度，让优势企业兼并劣势企业，必须解决目前上市公司存在的一股独大，股权分割，国有股、法人股、社会流通股等，同股不同权，内部人控制，小股东权利难以有效保证等等法人治理结构问题。

　　2.资金配置的市场化。

　　股市是市场经济中最市场化的一个部分，按道理讲，股市的发展方向应当是市场化。可由于我国股市脱胎于计划经济转轨时期，在这种市场化极低的情况下，股市存在着强烈的投机性，而股市监管者为了避免股市的元序与混乱操作，时常采取干预股市的措施，导致股价的大幅波动。从而我国证券市场具有明显的政策市特点，系统风险较大，保险资金大规模进入资本市场有可能遭遇系统风险带来的巨大损失。从保险公司角度而言，保险资金运用并没有实现良好的资产组合，达到合理配置，取得预期收益；从股市角度来说 入市的保险资金并没有流向能带来更高收益的上市企业，导致资金在股市上的低效配置。

　　3.建立避险机制与对冲机制。

　　国外保险业真正对资本市场有强烈要求是开始于五十年代，当时主要是由于保险缴费形式的变化、保险产品的创新以及保险业激烈竞争所导致。初始，保险资金因为风险较大，进入资本市场规模相对较小，直至八十年代股指期货的诞生，规模得到迅速扩大。其后随着其他金融避险工具与对冲工具的不断产生，保险资金直接入市的风险得到进一步的防范与化解，投资收益率也相对得到提升。我国由于金融衍生市场发展相对滞后，证券市场尚未建立避险机制和对冲机制，在缺乏股指期货做空机制等风险规避方法条件下，保险资金大规模进入资本市场后保证本金安全性的概率极低，这就与保险资金运用的审慎原则和安全原则相违背。

　　4.保险公司内控制度和公司治理结构的建设。

　　由于我国保险公司长期以来经营重心放在保险资金的筹集，而忽略保险资金的运用，造成了在保险资金运用上缺乏经验，风险意识薄弱，风险管理技术落后。按照保险资金运用的“安全性、盈利性、流动性”三大原则，保险资金直接入市要求保险公司不断提高投资管理水平，增强风险防范意识，提高风险控制能力和水平。而完善的内控制度则是防范和及早发现经营风险，避免或者减少可能遭受的损失，保证保险资金安全运用的必要条件。所以保险公司必须制定和切实执行控制风险、加强管理、稳健经营的内部控制管理制度。

　　建立保险公司自身完善的内部控制机制是保险资金直接入市的必要条件，而完善的公司治理结构是内部控制机制得以有效运行的前提。只有在完善的公司治理条件下，保险公司的内控机制才能真正发挥应有的作用。为了规范保险资金运用，完善风险控制机制，2004年4月28日保监会发布了《保险资金运用风险控制指引》，自今年6月1日起施行。它的出台标志着保险资金运用将实现质的突破。

　　5.合理的人才储备。

　　由于我国金融机构一直以来风险意识薄弱，缺乏高素质的投资管理队伍，从而保险资金运用的人才问题，在某种程度上是制约保险资金直接人手的一个因素。从国际上看，保险公司也往往将资金交由专门的资产管理公司管理，但是这家公司不是自己开设的。在中国，资产管理公司的设立可能还有这样一层考虑，就是现有投资机构的人员素质并不高于保险公司的，也就是整个行业都存在人才匮乏的问题。同时，直接投入证券市场的保险资金的合理比例，在很大程度上需要投资人员的经验积累。

　　(一)保险资金直接入市对保险业的影响

　　保险资金直接入市对保险业拓宽投资渠道、提高投资收益、分散投资风险具有重要意义。保险资金的直接入市加强了保险公司对保险资金的控制，有利于其作出自己的投资策略、实现灵活的投资取向以及逐步培养保险机构投资者的资金运用能力。保险资金自2005年2月开始直接投资于A股，投资规模从2005 年底的159亿元提升到2006年6月底的435亿元，目前保险业的股票投资平均收益率超过10%。保险资金的运用是保险公司实现资产保值增值和提升竞争力的必然要求，随着保险资产规模的不断扩大，保险业与其他金融业的互动效应也将不断深化。

　　保险资金的直接入市对保险业提出了全新的挑战，保险资金的传统投资形式已经不适应全球金融一体化下投资管理日益精细化的趋势，保险资金的收益要求、竞争压力要求保险业做出更加科学的投资匹配。日益复杂的市场环境、法律环境对保险资金直接入市构成了前所未有的挑战，保险业的风险管理、投资策略、人员配置、成本控制等需要全面完善与加强。保险业是一种承担着风险分析、风险评估、风险分摊、风险经营和有效控制职能的社会行业，保险企业自身的风险需要有效的防范与转移，保险资金要在确保安全的前提下，直接投资于资本市场，合理地追求利润最大化。首先，保险公司应当根据自身的资金规模、经营特点选择不同的投资组织模式。对于中小型保险公司，由于其资产规模小，投资管理队伍力量薄弱，管理水平相对较低，直接组织自己的资产管理公司成本过大。选择资信良好、投资分析系统和风险控制系统完备的保险资产管理公司进行证券投资将是理性的策略。经营规模较大的保险公司可以设有专业的资金运用部门、独立的交易部门直接投资于证券市场。其次，保险公司应当树立良好健康的投资理念，确保投资的安全性、盈利性与流动性，形成理性的投资组合。再次，加强保险公司内部风险控制机制。建立良好的公司治理机制，形成明确的激励与约束机制，建立运营规范、管理高效的资金运用体系，保持恰当的资产负债结构，保险公司的资产、负债在期限结构、利率敏感性方面应当权衡保险公司自身的经营特征、市场环境、偿付能力，作出最佳匹配。

　　(二)保险资金直接入市对基金业的影响

　　就基金业来说，保险资金直接入市对基金业是一把双刃剑。伴随着保险资金、QFII等机构投资者加入证券市场，以及国家政策的保障，证券市场的整体状况正在好转，这对于基金业将是重要的机遇。保险资金直接入市有利于整个证券市场的利好，作为大额机构投资者，保险公司直接入市后能够发挥重要的博弈作用，促使证券市场的良性运作。基金业在规范运作的证券市场中更能发挥其专业理财的优势，更利于其创造良好的业绩。保险资金直接入市对基金业所造成的冲击亦将激励基金业做出更完善的自身管理与运作体系。

　　我国保险资金是基金的重要投资来源，保险资金占基金份额的整体比例大约为1/3，保险资金直接入市后，保险资金对基金业的投资比例已经下降。目前基金公司的利润很大一部分都是来自基金管理费，如果基金公司在封闭式基金到期后无法保留这部分份额，或者开放式基金被大幅回购，基金公司的收入将会锐减。随着金融领域混业经营的趋势不断加强，面对国外基金业的竞争，投资理念缺乏特色、投资管理水平一般的基金管理公司将会逐步丧失保险公司的机构投资。资本市场整体环境对基金业的投资业绩有重要影响，我国资本市场尚未形成完善的运营机制，近年来证券连续走低，基金业难以凭借其专业理财而业绩突出。保险资金直接入市后，如果基金业不及时做出调整，将会丧失更多保险资金的投入。

　　面对保险资金直接入市的冲击，基金业应当拓宽其资金来源。基金业在吸收机构投资的同时，应当发展个人投资业务，充分发挥大众理财的职能。资金业应当加强自身的公司治理机制的建设，架构合理的激励与约束机制，改善经营策略、提高投资水平，规范投资操作。基金业在产品定位、产品设计、客户服务上应当更大程度满足机构投资者的需要，以其突出的业绩在吸引更多投资的同时，充分发展自己。

　　保险资金直接入市的风险管理包括风险识别、测定、评估、预防和控制等方面。保险资金在股市遇到的风险既有保险公司本身体制和投资能力的因素,也有股票市场建设不成熟及政治、经济、企业和国际等诸方面风险因素的影响。从国外的教训来看,风险是巨大的①。上个世纪80年代,日本保险公司的大部分资金流入证券市场,经济泡沫破灭后,保险公司遭受巨大损失,留下了巨额不良资产,日益陷入困境,导致多家保险公司的破产。因此,股市风险直接影响保险公司的生存和发展,关乎广大被保险人的利益和社会经济的稳定②。有必要对保险资金直接入市的市场环境、市场结构及保险公司内控机制和投资管理水平等各种风险因素进行识别。

　　识别保险资金直接入市的市场环境风险因素。从总体来说,我国股票市场上大盘绩优公司数量有限,许多上市公司规模偏小,亏损严重,没有投资价值,保险资金难以获取比较稳定的收益,只能靠股票波动获取差价。但由于我国股市投资者结构不合理,投资理念不成熟,市场盛行投机,加上交易费用高,保险资金面临巨大的风险。目前,尚未能从制度、法规、市场秩序和监管等方面加强资本市场建设和有效管理。

　　资本市场结构不完善,缺乏金融衍生工具对冲风险。目前,我国资本市场结构单一,以封闭的股票市场为主,货币市场、债券市场以及期货市场还比较落后,各类金融衍生品种还是空白,这就使保险资金运用面临结构性风险。例如,我国债券市场规模较小,2002年末,银行间债券市场、交易所债券市场托管的债券加上凭证式国债,其余额仅为2.8万亿元,而股票市值为4.8万亿元,银行资产16万亿元;同时,中国债券市场品种结构单一,其中国债余额近1.7万多亿元,金融债券1万亿元,公司债券只有600亿元。

　　保险公司治理结构有待于建立和完善,保险资金管理模式处于探索之中,难以实行保险资金的有效增殖。保险公司在专业化运作。是否设立投资管理公司、资产管理公司或专门的基金公司,抑或在内部设立专门的资产管理部,按事业部制进行运作,或者以信托或委托的方式将资金交由专门的投资机构或资产管理机构例如各类养老金公司、投资银行的资产管理部门来管理等等,都需要实践检验。

　　未建立健全规范稳健的保险资金运用体系。目前,由于投资人才和投资经验的缺乏,中国保险公司还远未建立科学、规范的投资管理体系,投资理念不成熟,国外的一些先进经验和方法如风险资本评估、保险监管信息指标系统和财务分析偿付能力跟踪系统等未能有效地运用到中国保险投资管理实践中。未能建立起健全的投资决策机制,充分识别和评估各种投资风险, 构建与本公司资金相适应的投资组合。例如,2001年,美国寿险公司投资组合中债券的投资占73%,股票投资占5%;在非寿险保险公司的投资组合中,债券投资占到了71.21%,股票投资占16.61%,而我国保险资金的运用,银行存款占大部分比重③。

　　监管部门的监管能力风险。目前,保险监管仍处于由市场行为监管向偿付能力监管的过渡与转变。未能运用风险资本评估、保险监管信息指标系统、财务分析偿付能力跟踪系统等先进的保险监管技术,未能建立健全中国保险业的偿付能力监管体系,选择合理的保险监管模式;殛待培养保险监管专业人才,提高监管水平。

　　保险资金直接入市的综合价格风险测定 保险资金直接入市的风险识别、测定与控制 全文快照 黄友爱 中国市场-2007年26期

　　股市风险包括制度风险、政策风险、企业风险和市场风险等诸方面,难以测定,但各种风险都集中在股市价格上反映出来。例如,我国证券市场具有政策市、消息市的特点,我国股市历次巨幅波动都伴随着政策和消息推波助澜,巨额资金往往深陷其中,不能自拔。但政策风险总是表现为股市的上涨和下跌,换言之,股市风险综合表现为价格风险。这里针对保险公司面临的股市价格风险的测定进行初步的探讨,使我们能够科学地认识保险资金直接入市后面对的风险特征、提高保险资金管理的风险预防和控制能力。

　　一般的测定方法。要认识股市的价格波动规律,必须从捉摸不定的价格波动中把握其实质,了解个别股价与此基准价格的偏离,进而判断风险程度。传统实物价值理论认为,商品的价格由社会平均生产条件来决定。而现在中国股市上的均价和指数正是以此为依据来计算的。中国股票市场的股价指数是以各股票的总股本为权数编制的,即A=∑af/∑f,其中A为股价指数,a为各股票的价格,f为各股票的总股本。在关于股票价格波动的均价分析系统中,广泛采取简单算术平均数计算方法,即:A=(a1 + a2 + a3 + …+an)/n=∑a/n;其中a1 a2 …an 是股价,n为日期个数。通过考察各股价与该平均数的偏离来判断风险。该平均数存在如下的缺陷:首先在于它是一个理论数值,由于分母有可能除不尽,在股市上并没有一个真实对应的价格;其次,简单平均数并未反映股市成交量的影响,从而无法说明决定股市波动的原因;再次,价值理论关于社会平均生产条件决定商品社会价值的论述,是指在完全竞争条件下大多数市场主体的生产条件或存在垄断的情况下生产规模占支配地位的主体的生产条件。因此,在股市上,应是特定期间内最大的交易量的性质决定股市运动的方向,而不是未考虑成交量的简单算术平均数。加权算术平均数由于存在第一种缺陷而不是理想的衡量依据。

　　一般测定方法的修正。必须选取另一种平均数,即与最大成交量相对应的股票价格亦即众数作为判断股市价格波动方向依据。众数的公式为X=P,P为与最大交易量对应的股票收市价格或股价指数。首先,它是与最大交易量对应的真实价格,其次它代表在市场上具有举足轻重地位具有支配意义的成交量。在实物价值理论中, 社会平均成本的意义在于它对个别价值的实现具有重要意义,是衡量个别价值是否实现的基准,而在股价波动中,它同样是一个基准,衡量个别成本与平均成本的差异。例如,如果你的持股成本小于众数,没有风险或赢利,反之则亏本或有风险。在垄断市场中,众数标志着垄断力量的持股或抛售成本;在完全竞争市场中,反映了大多数人的心理认同的股价成本;在垄断竞争市场中,众数既标志着垄断力量的持股或抛售成本,也反映了大多数人的心理认同。同样,它是大多数股票买入时的成本、卖出时的销售金额。

　　与实物生产不同,其一,股票买入后不经过生产过程,而是经过价值回归或泡沫形成过程;其二,在股票上涨初期阶段的最大成交量即具有决定市场方向即上涨的主导力量,而经过上涨后超过社会平均利润以上的最大成交额即标志着下跌的到来,这是因为供需关系已发生了实质性的转变,人们的心理从买入认同转变为卖出认同。一旦最大成交量出现,市场趋势即不可逆转。中国股市历次大的波动无不验证了这一事实。中国股市历来有消息市、政策市之称,但每次都在事先或事后表现在股价上,都有对应的最大成交量作为转市的先兆。其三,价值生产过程中,个别价值与社会价值的差异表现在空间上,而股价的波动表现在时间上。个别价值与社会价值的差异在某一时点具有确定性,而股价的波动具有时间上不确定性。

　　1.化解保险资金直接入市的风险因素。

　　(1)从制度、法规、市场秩序和监管等方面加强资本市场建设和管理。要适时对金融证券法规进行修改与完善;加强证监会和证券交易所等金融证券监管机关的自身建设,提高监管效率;健全信息披露制度,严格会计、审计和财务检查制度;培育规范的投资主体,增加机构投资者的数量和类型,促进市场竞争,减少和杜绝市场操纵行为,提高股市的长期投资价值。(2)完善资本市场结构,开发和运用金融衍生工具对冲风险。大力发展我国的债券市场,允许业绩优良的上市公司和非上市公司发行优质的企业债券或可转换债券,解决目前债券市场与股票市场不均衡、国债市场与企业债市场不均衡的状况,有效分散保险资金入市后的投资风险。同时,要大力开发我国的金融衍生品种,要在完善现货市场的基础上,推出国债期货交易、股票指数期货交易,引入证券市场的做空机制,为保险资金提供可以适当分散风险的对冲工具。(3)通过股改上市,建立现代企业制度来防范和控制风险,建立适当的保险资金管理模式,实行保险资金的有效增殖。(4)建立健全规范稳健的保险资金运用体系,形成一套科学的投资决策体系、业务运作体系、风险控制体系、分配激励体系和人才队伍体系。(5)保监部门应出台相应的法规和举措防范和控制风险。一是事前控制。监管部门应尽快制定出保险资金直接进入股票市场的行为规范和相关法规,对保险资金入市的规模、投资种类及其投资组合中的比例做出规定,以有效防范保险资金的投资风险;二是事中控制。建立保险资金投资信息的呈报制度和投资情况的动态监测制度等措施;三是事后补救。采取对违反有关投资管理规定的保险公司强行进行仓位调整、对有问题的保险公司实行市场禁入和从保险资金投资收益中提取一定比例的金额在保险行业层面设立投资风险损失基金等措施。

　　2.保险资金投资股票市场的价格风险控制。

　　除了通过判断政治经济形势和政策走向进行投资决策,以及采取限制投资比例等风险控制措施之外,要根据最大成交量来判断股市的走向,避免和控制股市下跌的风险。维护保险资金的安全。保险资金投资股市时应采取以下价格风险控制措施:

　　在确定性的实物生产过程中,个别价值与市场价值的平均偏差可以σ2=∑(x-A)2f/∑f描述,而在股价波动中,则可描述成: σ2 =∑(x-p)2f/∑f 。但仍可通过个别价格与众数之差同时结合社会平均利润的关系来考察,即采取如下风险衡量和控制方法:在股市上涨阶段,如果股价与众数最大成交量的差异即赢利达到社会平均利润,即可考虑控制风险;股价上涨之后出现股价与众数最大成交量的差异达到社会平均利润的两倍以上,即坚决予以回避。同样,在股票下跌的过程中,要以最大成交量为基础,设立止损位,即与最大成交量对应的价格相比,超过1-2倍社会平均利润,将陷入空头陷阱。这种衡量方法有利于控

　　制保险资金在股市持仓比例和运作风险,有利于保险资金的保值增殖和保险公司的稳健经营。总之,由于股票市场的不确定性和高风险特征,保险资金入市必须慎重,保险资金的运用必须在将风险控制放在首位的前提下追求较高的收益率。