欧洲稳定机制

欧洲稳定机制(European Stability Mechanism,简称ESM)

　　欧洲稳定机制是一个针对欧元区国家的永久的危机解决机制。它的目的是为那些正在经历或者已经受到严重的融资问题威胁的ESM成员国提供稳定支持，支持手段主要是通过一系列的金融援助工具对成员国实施救助。另一方面，为了达到救助目的，ESM有权通过在资本市场和货币市场发行金融工具来筹集资金。

　　最初的ESM设立条约是由17个欧元区成员国的财长在2011年7月11日签订的，但是在2012年2月2日，欧元国财长在布鲁塞尔又重新签订了一个修改版本的ESM条约，新版条约融入了以改善ESM有效性为目的的修改事项。

　　最终，ESM条约于2012年9月27日生效，同时欧洲稳定机制也在获得17个欧元区成员国批准后于2012年10月8日正式启动。ESM是依据公共国际法设立的跨政府机构，总部设在卢森堡，拥有5000亿欧元的有效贷款能力。ESM的认缴资本总计达7000亿欧元，其中包括800亿欧元的实收资本和6200亿欧元的承诺通知即付资本。ESM遵循IMF现行的私人部即门参与政策，ESM将拥有优先债权人地位，不过并不包含ESM条约签署时已存在的工具和对西班牙金融机构资本重组的金融援助。

　　一、购买面临严重金融危机的成员国的国债；

　　二、为重债成员国提供贷款，由其向出现问题的银行进行注资；

　　三、将来有可能直接为成员国的问题银行进行注资。

　　欧洲稳定机制主要任务是为成员国在严格的前提下提供金融救助，并保持受助国国债的可持续性，同时提高受助国从金融市场自筹资的能力。

　　ESM的总认缴资本为7000亿欧元,由欧元区各国按本国GDP占欧元区经济比例出资。其中,800亿欧元将以实收资本的形式由欧元区成员国支付,实收资本分5期缴付,每期缴付额均为160亿欧元;6200亿欧元为欧元区成员国承诺通知即付资本,通知即付资本为ESM成员国股东无条件、不可撤回的资本支付款项。此外,在必要的时候ESM成员国股东承诺将加快资本到位速度以保持实收资本/ESM贷款能力15%的最低要求

　　1、ESM认缴资本构成

　　认缴总资本合计为7000亿欧元,认缴实收资本合计为800亿欧元。其中,德国、法国、意大利和西班牙四国出资最多,分别为1900亿欧元、1427亿欧元、1254亿欧元和833亿欧元,四国出资额占ESM总资本的77.35%。

　　2、ESM认缴资本支付

　　ESM的资本缴付设计有两个特点:一是认缴资本高于贷款能力,另一个是通知即付资本机制具有高度可靠性。ESM认为这两个特点最大程度上保证了其拥有强大的资本结构以及ESM股东有力的缴付承诺。

　　首先,从认缴资本和实收资本方面看,ESM的认缴总资本(7000亿欧元)比其最大贷款能力(5000亿欧元)要高出40%,完全覆盖了ESM满足最大贷款能力时所需偿还的融资债务;同时,实收资本(800亿欧元)占认缴总资本(7000亿欧元)比例为11.4%,保证了一个较为强大的资本结构。另外,实收资本是ESM可信度及信誉的支撑,因此其资金不可用于转贷用途,而主要投资于高质量的流动性资产,投资的部分回报用于负担运营和管理成本。实收资本的投资将采取谨慎保守的策略,具体而言主要投向流动性高的证券投资组合、符合条件的高信誉资产、分散化的固定收益领域以及主要以欧元计价的社保资产投资方向。

　　其次,在通知即付机制下存在三种不同情况下的出资请求。其中第三种情况下的出资请求使ESM能有力的运作并且能向ESM的债券持有人提供最大可能的保证。

　　一是普通出资请求,它主要涉及到成员国初始出资资本的给付和在有必要的情况下增加实收资本,如为了提高ESM的贷款能力。发起普通出资请求时,ESM的执行董事将向理事会提出提议,提议内容包括发起普通出资请求的目的,每个成员国股东承担的数量及份额以及建议支付计划。理事会在互相协商后可以在任何时候要求成员国付清认缴资本。

　　二是补充实收资本的出资请求,两种情况下会引起该类出资请求的提出:1.弥补任何受益国未能支付的实收资本的缺口;2.为了维持实收资本/ESM贷款能力15%的最低要求比率。发起补充实收资本的出资请求时,执行董事将会向理事会再次提出提议,提议会指出可能遭受的损失及启动此类出资请求的原因。

　　三是紧急出资请求,该类出资请求将用于在2013年至2014年的过渡期内加快实收资本的到位,这也是为了满足ESM的资本比率和避免ESM对债权人支付义务的违约。如果存在违约风险,ESM执行董事有责任向ESM的成员国股东作出此类出资请求。就像ESM条约所陈述的样,ESM的股东将无条件的、不可撤回的在7天内支付所要求的资本款项。如果有任何ESM成员国不能满足要求的紧急出资请求,那么将启动补充实收资本的出资请求。

　　在ESM正式启动以前，最初担当向欧元区成员国提供紧急贷款的机构是欧洲金融稳定基金（EFSF）。EFSF成立于2010年6月7日，截止至ESM生效前EFSF已经为爱尔兰、葡萄牙和希腊提供了资金援助项目。表1列示了从EFSF设立到ESM正式生效的主要发展、演进过程。

　　　　　　　　　　　　　表1 从EFSF到ESM的发展、演进过程 　　　　　　　　　　　　　　　

　　在ESM推出后，ESM将成为主要的为新项目提供融资的工具，而EFSF原则上将只保留处理ESM条约签署前的那些融资救助项目，即完成帮助爱尔兰、葡萄牙和希腊的现有项目，并负责管理现有债务的展期。但是在2013年7月前的过渡期内，EFSF仍有可能会参与一些新的项目以确保5000亿欧元的新增全额贷款能力。在现有项目完结之后，EFSF将保留管理能力，直到其偿还所有发行的债务（包括再融资操作）。

　　EFSF和ESM的共同使命是：通过向欧元区国家提供金融援助来捍卫欧洲的金融稳定。EFSF和ESM能够运用的救助手段包括：向财政困境中的国家提供贷款；在一级或者二级债券市场上购买ESM成员国的债券进行干预；以信贷额度的方式提供预防性金融援助；通过向成员国政府（包括未实行救助项目的国家）提供贷款的方式为成员国的金融机构提供资本重组融资。但是ESM对成员国进行金融救助时也要求成员国答应一些适当的附带条件，而支持EFSF和ESM进行救助的资金则通过发行债券或者其他债务工具来满足。

　　总体而言，ESM将采用合适的筹资策略以确保能获得广泛的融资来源，并且在各种极端市场条件下ESM仍能够保证对实施救助的国家延长金融救助方案。ESM和EFSF联合贷款能力将保持在7000亿欧元左右。在ESM成立前，EFSF已经向爱尔兰、葡萄牙和希腊投入了共计1920亿欧元的救助资金，同时EFSF在也承诺将投入最高1000亿欧元用于西班牙银行业资本重组。ESM生效运作后，EFSF会将提供西班牙银行资本重组的救助款项移交至ESM。此外，ESM本身拥有5000亿欧元的贷款能力，以此计算，目前ESM和EFSF的合计贷款额度是6920亿欧元(见图1)。

　　1、ESM融资目标和原则

　　ESM为了能有效地行使为欧元区国家提供稳定金融支持的目的，在融资上追求如下几个目标：1.ESM必须有能力对意料之外的市场走势做出快速反应，为了达到这个目的ESM会在高度系统性风险期建立流动性缓冲以确保即使在糟糕的市场环境下依然能在市场上融资；2.ESM必须有能力筹集到预计的资金额度用以满足一段较长时间内各种开支计划，同时也必须有能力在临时状况下融入计划之外的资金额度；3.为了达到把ESM自身打造成即使在糟糕的市场环境下依然是一ESM个可靠的发行人的目标，的融资组合将由简单、清晰的流动性工具构造而成。

　　2、ESM融资策略和工具

　　ESM何时进行融资将取决于ESM成员国是否以及何时提交金融救助申请。因此，融资金额在救助申请提交以及救助项目获得通过前都是无法确定的。而一旦有救助项目正式通过，ESM为了满足其贷款能力和稳定支持救助项目的实施将采用多元化的融资策略向外部进行资金筹集，包括使用各种工具和不同期限的融资方式，这可以确保持续稳定的市场融资渠道和融资的效率。ESM筹集资金的对象为银行、金融机构或者其他个人和机构投资者，发行手段包含银团贷款、拍卖、私人配售等。

　　就具体的融资工具看，ESM可以综合运用资本市场和货币市场工具（主要是债券和票据）。资本市场工具包括发行期限从1年到30年的基准债券。ESM可能会持有自己的债券，但数量有限。所以，ESM可能通过在二级市场出售这些债券或者通过在担保货币市场使用它们作为抵押品来满足额外的融资需求。作为对债券计划的补充，ESM可能还会发行记名本票。在货币市场工具方面，ESM会通过定期拍卖或者可能参与无担保货币市场交易来发行票据。ESM还可以发行商业票据、货币市场本票和从事回购交易。此外，ESM已经与ESM成员国债券管理局和众多私人银行分别建立了流动资金额度和信贷额度网络。ESM融资策略的一个重要特征是通过各种金融工具筹集的资金不属于某一个特定的国家。

　　3、ESM融资-贷款流程

　　ESM利用各种融资工具从外部融资后，再把短期和中长期融资资金全部投入至资金池，并设定一个基准利率，然后根据基准利率将贷款分配给申请救助项目的各个国家。

　　在初始阶段ESM主要集中精力建立一个以欧元计价的基准利率曲线，ESM基准利率将根据共同融资（长期融资与短期融资）的日均利率计算。只有当资金池组成成分出现变动时该利率才会随之改变，比如贷款展期、新增融资和赎回融资等情况。随后ESM可能会通过发行非欧元外币证券来进一步多元化它的融资策略，同时采用互换合约对冲发行的非欧元外币证券。为了保证平等对待受益成员国，日均基准利率将适用于所有救助支持工具，且所有国家在同一日均按同样的利率为基础并根据他们具体的贷款期限累积计算最后的融资成本。当然，受益国支付的利率也会随着基准利率的变化而变动。

　　对于未收回的ESM救助工具款项主要由长期资金池负担，仍有短缺的部分则由短期资金池填补。短期资金池中暂未用于当前支出的余额将作为ESM的流动性缓冲，图以此应对紧急需求或者用来管理流动性缺口。图2列示了ESM从外部融资、内部管理和资金分配给受益国的整个流程。

　　　　　　　　　　　　　　　　　图2 ESM融资-贷款流程

　　ESM稳定支持工具包括:提供贷款给那些正在遭受以及已经深受严重金融问题困扰的国家;在一级市场和二级市场购买ESM成员国的债券;以信用额度的方式提供预防性金融救助;通过向政府(包括非救助项目国家)提供贷款来帮助金融机构进行资本重组。

　　1.稳定支持贷款

　　ESM稳定支持贷款的目的是为了帮助那些有紧急资金需求但是在很大程度上已经失去市场融资能力的ESM成员国,这些申请救助的成员国可能是因为无法寻找到贷款人,也可能是因为贷款人提出的贷款成本过高而严重影响到这些国家公共财政的可持续性。

　　当某个ESM成员国正式申请稳定支持时,整个ESM稳定支持贷款项目就开始步入授予流程。授予流程须经过申请支持、评估、方案提交、稳定支持条款的批准和融资支持等五个步骤。图4列示了整个稳定支持贷款审批授予流程。

　　　　　　　　　　　　图3 ESM授予稳定支持贷款流程

　　对申请救助国的贷款将以一批或多批的方式发放,每一批贷款又包含一期或者多期的支付。在金融救助实施协议通过后,首批贷款支付将由ESM董事会批准放行。在欧盟委员会监管并确认受益国持续遵守金融救助协议后,ESM执行董事将向董事会提交后续金融救助贷款提案,董事会审议并决定是否继续发放金融救助贷款。

　　2.一级市场支持工具(PMSF)

　　在一级市场购买ESM成员国发行的债券或其他债务凭证的目的是为了维持或恢复成员国顺利发行债券的能力,以此降低债券拍卖失败的风险。一级市场债券购买操作是作为稳定支持贷款和预防性金融救助之外的一种补充手段,主要用于推动成员国在执行经济调整计划接近尾声时顺利回归融资市场。

　　当ESM成员国申请贷款并要求使用一级市场支持工具时,整个申请授予流程与申请稳定支持贷款的流程相同。

　　一级市场债券购买是以市场价格进行交易,债券购买的方式取决于ESM成员国的发行方式。通常情况下,ESM主要是以平均加权价格拍卖的形式参与,购买的债券数量上限为成员国债券发行量的50%,但是如果按可接受的价格导致拍卖量不足的话ESM购买的上限比例会有所提高以保证ESM成员国能出售预计销售债券至少一半的数量;ESM还可以通过银团再拍卖交易的方式参与一级市场债券购买,而通常ESM购买的数量上限也设定为最终发行量的50%,同样当拍卖量不足的时候ESM也会提高购买上限确保成员国能出售预计销售债券至少一半的数量。值得注意的是,若ESM执行董事认为私人投资者参与不足或者债券发行利率格外高于ESM融资利率的时候,ESM在适当的情况下将以定期支付资金的方式代替一级市场债券购买。

　　对于已购买的债券,ESM有几种处理方式:1.可以在市场条件好转时再次出售给私人投资者;2.可以持有至到期;3.回售给ESM受益成员国;4.参与商业银行回购以支持ESM的流动性管理。

　　3.二级市场支持工具(SMSF)

　　二级市场支持工具的目的是支持ESM成员国政府债券市场在特殊环境下能良好运转,这些特殊环境包括市场流动性紧缺进而威胁金融稳定、主权债券利率升高至不可持续的水平以及ESM成员国银行系统出现再融资问题。ESM介入二级市场旨在以做市方式确保债券市场的流动性以及鼓励投资者进一步参与ESM成员国的融资。

　　二级市场支持工具可以提供给正在执行经济调整计划的ESM成员国,也可以提供给未实施经济调整计划的成员国。

　　对于正在执行经济调整计划的ESM成员国,当其向ESM理事会主席正式提出二级市场支持工具申请后,理事会主席将委托欧洲央行进行如下评估:1.是否存在特殊的市场环境;2.是否对整个欧元区或者成员国的金融稳定存在风险。另外,欧盟委员会将联合欧洲央行判断成员国的公共债务是否可持续并评估成员国的融资需求。随后,根据理事会主席提交的提案,理事会将做出决定是否授予成员国二级市场支持。

　　对于未实施经济调整计划的ESM成员国,在经过以上评估后ESM将与之协商并签订一份谅解备忘录。同时,执行董事将拟定一份金融救助实施协议,协议具体说明了执行二级市场支持时的金融条款和条件。最终金融救助实施协议由ESM理事会采纳通过。

　　当ESM在二级市场进行干预时,将会建立一个技术小组委员会作为实施二级市场介入的决策机构。同时,欧洲中央银行将扮演ESM财政代理机构的角色。

　　与一级市场购买的债券类似,对于二级市场购买的债券ESM同样可以按以下方式进行处理:1.可以在市场条件好转时再次出售给私人投资者;2.可以持有至到期;3.回售给ESM受益成员国;4.参与商业银行回购以支持ESM的流动性管理。

　　4.预防性金融救助

　　预防性金融救助的目的是帮助那些经济仍处于健康状况的ESM成员国保持持续性的市场融资能力,ESM以信贷额度方式在成员国面临资本市场融资困境之前提供预防性金融救助,可以预防成员国危机形势的发生。

　　ESM信贷额度有两种类型:预防性条件信贷额度和加强型条件信贷额度。两种类型的信贷额度均可以通过贷款或者一级市场购买的方式发放,都设有一个为期一年的初始有效期和两次为期半年的可再继续使用期。

　　预防性条件信贷额度:可提供给那些经济和金融基本面保持良好的欧元区成员国,被授予此项救助的成员国需遵循合格标准包括:可持续的公共债务、遵守低于赤字超标程序(EIP)承诺、过往资本市场表现没有劣迹、稳定的外围环境、没有对欧元区银行系统稳定构成系统性威胁的银行偿付能力问题。在授予预防性条件信贷额度后,受益成员国有义务继续遵守以上合格标准。

　　加强型条件信贷额度:可提供给那些经济和金融总体状况虽保持良好但是不能完全符合预防性条件信贷额度合格标准的欧元区成员国,该类信贷额度面向所有欧元区成员开放。被授予加强型条件信贷额度的ESM成员国有义务采取相应措施解决不符合标准的不足方面,同时还应确保被授予加强型条件信贷额度后持续遵守被认为需要满足的合格标准。

　　当受益国获得加强型条件信贷额度或者预防性条件信贷额度时,在信贷额度的有效期内欧盟委员会将加强对受益国的监管,监管范围主要包括受益国金融状况和金融系统发展动态。具体而言,欧盟委员会可以要求受益国执行压力测试和敏感性分析,以此评估受益国金融部门对各种冲击的抵抗能力;欧盟委员会可以对受益国银行业监管能力进行定期评估。此外,受益国必须执行出具一份全面的政府账户独立审计报告,以此从政府公共账目的可靠性、完整性和准确性上评估是否遵守赤字超标程序(EIP)。

　　5.金融机构重组支持工具

　　为金融机构重组提供贷款的目的是为了防范由金融部门作为危机源引发严重危机的可能,以此来保持整个欧元区以及成员国的金融稳定。具体而言,ESM向ESM成员国政府提供贷款援助,成员国政府借助ESM的贷款来保证自己有足够的能力让国内金融机构进行重组时能保持持续的借贷能力并促使金融部门自我修复,以此来消除漏洞并控制金融压力的蔓延。

　　虽然在2012年6月29日的欧元区峰会上提出了欧元区银行的单一监管机制,并且在该机制下有可能直接向银行发放贷款帮助其重组,但是在该机制正式启动之前,目前任何贷款需求都必须由成员国提出申请,贷款只发放给成员国政府。

　　ESM成员国在符合以下标准的情况下才可获得金融机构资本重组贷款:首先,进行资本重组的金融机构在无法通过私人部门融资满足资本缺口的情况下寻找不到解决融资问题的其他途径;其次,在不会对本国金融稳定和财政持续性带来非常严重影响的情况下,ESM成员国政府无法完成对金融机构的重组;此外,重组的金融机构应当与整个欧元区及其成员国的金融稳定有系统相关性(系统相关性维度主要从金融机构的规模、关联度、复杂性和可替代性四个方面进行评估)或者严重威胁到了欧元区的金融稳定;最后,即使ESM受益成员国今后无法按协议约定时间收回注入到受益金融机构的救助资金,政府也有能力偿还被授予的贷款。

　　与稳定支持贷款不同的是,金融机构重组贷款设置的附加条件并不针对申请国经济调整计划,而仅仅关注于该国金融部门的问题,关注点集中在金融监管、公司治理和国内重组/清算法案等领域。这些附加的政策条件详细列在申请国与欧盟委员会、欧洲央行以及相关欧洲监管机构签署的谅解备忘录中。

　　对金融机构重组贷款将以一批或多批的方式发放,每一批贷款又包含一期或者多期的支付。在第一批贷款发放之后,剩余的贷款额度支付流程与稳定支持贷款支付流程类似,在收到欧盟委员会联合欧洲央行发布的监管报告后,ESM执行董事向董事会提交后续金融机构重组??款提案,由ESM董事会决议通过后放行。此外,在法律框架允许的范围内,金融机构重组中私人部门解决方案可能涉及减记或者转换债券,以此来促进重组进程让金融机构重新恢复生机。

　　2011年3月，欧盟峰会将EFSF和ESM总的可贷资金规模确定为5000亿欧元，其中，EFSF的最大可贷资金为2000亿欧元，ESM的最大可贷资金为3000亿欧元。在这5000亿欧元最大可贷资金中，800亿欧元为实缴资本，2012年分两次缴付，剩余的4200亿欧元由欧元区成员国自2013年起分五次等额分期缴付。

　　2011年10月，欧盟峰会就欧洲金融稳定基金（EFSF）扩容议题达成一项共识，提议向EFSF引入杠杆，力求通过此举将救助资金的规模扩大4—5倍（1万亿—1.25万亿欧元），后因希腊政局动荡和意大利国债收益率飙升、投资者响应寥寥而夭折。

　　2012年3月底，欧元区17国财长在哥本哈根再次举行会议讨论EFSF和ESM的扩容问题。会议最初提议将两大救助基金的最大可贷资金规模由5000亿欧元扩大至9400亿欧元，其中，2000亿欧元为EFSF已承诺救助希腊、爱尔兰等的资金规模，7400亿欧元为将来ESM的最大可贷资金规模；但该项扩容提议遭到德国的强烈反对。最后经过讨价还价，德国同意将两大救助基金的最大可贷资金规模由原来的5000亿欧元扩充至7000亿欧元，其中5000亿欧元为将来永久性救助基金ESM的最大可贷资金规模，而2000亿欧元是EFSF已承诺救助希腊、爱尔兰和葡萄牙的资金规模。EFSF剩余的2400亿欧元可在存续期内作为资金储备参与新的贷款项目，EFSF在2013年6月底到期时，ESM拥有完整的可贷资金。

　　目前德国是EFSF和ESM的最大出资国，已承诺的出资额大约为1900亿欧元，约占EFSF和ESM总资金规模的27％。如果EFSF和ESM扩容至1万亿欧元以上，按照比例，德国将拿出2700亿欧元以上的财政资金，约占德国GDP的11％，届时其公共债务规模占GDP的比重将升至95％的高位，这是否会将德国也拖入信用降级国家行列，我们无从得知。但是，按照目前的情形看（德国反对），欧元集团短期内把EFSF和ESM的可贷资金规模扩充至1万亿欧元的可能性微乎其微。

　　欧洲稳定机制在2013年3月25-26日举行的欧洲峰会上批准一项有关ESM的协议，ESM预计将在2013年年中前取代目前的欧洲金融稳定基金(EFSF).ESM将由800亿欧元现金及6200亿欧元通知即缴资本组成。

　　欧洲稳定机制(ESM)的具体内容，范龙佩表示，ESM的认缴资本总额将达到7000亿欧元，其中的800亿欧元为实缴资本，后者将由欧元区成员国从2013年起分五次等额分期缴付。截至25日峰会决定，欧元区国家每次缴付的欧洲稳定机制(ESM)资金总额已经由此前商定的分两期每次400亿欧元降为分五期每次160亿欧元。

　　(一)ESM救助计划解读

　　在ESM的官方说明中,已经拟出了对西班牙银行业的救助计划方案。在披露的救助方案中,ESM表示对西班牙提供银行业救助计划的目的是为了重组西班牙银行体系并重新恢复市场对西班牙的信心。

　　这项融资计划主要内容包括三点:1.贷款总计上限为1000亿欧元,覆盖了已评估的约510-620亿欧元的资本需求缺口和额外的安全保证金;2.贷款期限最长将达15年,平均期限约为12.5年;3.由EFSF批准授权对西班牙银行业进行融资救助,随后该救助项目将移交至ESM管理,此外该项目无优先债权人地位。

　　ESM同时提出了授予救助时条件件的条件:1.救助计划适用于个体金融机构;2.遵守欧盟监管建议;3.针对整个金融业进行改革,重组计划要符合欧盟国家援助规则;4.加强西班牙的监督和监管结构。图5显示了ESM对西班牙银行业重组的整体流程。

　　　　　　　　　　　图4 ESM对西班牙银行业重组流程

　　(二)最新救助形势分析

　　在ESM正式启动之初,市场关注视角就聚焦在目前欧债危机的中心西班牙身上。因为10月份西班牙有大规模的债务到期,此外按照ESM实收资本计划西班牙需在10月23日前支付38亿欧元资本金,为避免西班牙可能出现的现金告急,欧洲央行及法国等国要求西班牙尽快寻求救助。在西班牙主动寻求救助的情况下,欧洲央行的无限量购债计划才能得以展开用来压低西班牙在债券市场上的融资成本,并且西班牙的顺利融资即能满足ESM的实收资本需求同时也减轻了ESM的进行救助的实施成本。因为一旦西班牙丧失从债券市场直接融资的条件后,作为欧元区第四大经济体的西班牙将因规模太大从而导致ESM全面救助的成本过高而可能无法顺利实施。

　　不过正如前文所提,任何ESM对申请国的支持均同时附带了各种经济调整和财政金融方面的限制条件,但西班牙此前坚持强调向欧元区救助机制提出救助不能有额外的附件条件,以致救助计划一度陷入僵局。此外,由于欧洲央行宣布的无限量购债计划压低了西班牙国债收益率,让西班牙获得了宝贵的喘息时间并在10月、11月成功拍卖债券缓解了短期压力,这也使西班牙有能力继续重复此前的说辞,即在最符合西班牙利益的时候正式寻求帮助。

　　但是市场的耐心总有耗尽的时候,投资者对西班牙经济增长乏力、债务不断增长和评级下调的担心使得西班牙想要继续在国债拍卖上(没有欧洲央行和ESM的支持)得到足够的支持将随着时间的推移而难度加大。任何经济增速低迷的信号都可能对国债形成压力,经济更严重的收缩意味着更大的财政赤字和更多债务。

　　欧盟方面也在做出一定让步,11月14日欧盟经济与货币事务委员雷恩宣布:即使西班牙未能达到赤字目标,西班牙也不需要执行更多紧缩措施。雷恩同时警告称不要将这一决定解读为整个欧元区范围的政策立场变化,他表示欧盟需要"对每个国家都以个案处理"。他补充道西班牙仍然必须在2014年采取更多措施。西班牙政府被要求到2014年的时候,将去年底达到GDP11%的财政赤字降至欧盟3%的门槛以下。不过这一评估还必须得到包括德国在内的欧元区成员国的通过。但根据欧盟的规定,雷恩有权利制定经济日程表,而各国政府很难推翻其决定。如果这一评估通过,阻碍西班牙求助的主要障碍就不复存在了。西班牙首相拉霍伊曾反复强调如果西班牙将面临更多紧缩措施,他就不会寻求救助。这同时也是一个信号,表明欧盟正有可能远离以紧缩为第一要务的危机应对措施。

　　进一步来看,即使西班牙最终正式申请救助,西班牙银行业资金缺口也远非政府公布的数据那般乐观。在9月28日,西班牙公布了IMF和欧盟参与的第三方银行业审计报告,显示西班牙国内银行面临资本缺口总额为593亿欧元,大致符合ESM预期的510-620亿欧元。西班牙政府称,新成立的国有"坏银行"还可以帮助减少这一规模,最终国内银行需要增资约400亿欧元。但评级机构穆迪则拒绝接受官方审计报告的资本缺口数据并预计需要700-1050亿欧元才能"维持稳定"。按最新数据显示,9??份西班牙逾期贷款总额已达到1822亿欧元,这是西班牙银1.7万亿欧元贷款总额的10.71%。坏账总额几乎是西班牙央行将从ESM银行救助方案中获得的1000亿欧元的两倍。即使"坏银行"能按计划顺利出售51%的股权给私人投资者,仍有近1000亿欧元的坏账需要ESM救助计划来填补,而这已经达到了ESM预计可授予救助额度的上限,不过西班牙银行业坏账总额的上限却还在迅速膨胀中。

　　当然,若是加上欧洲央行无限量购债计划的支持,这一切或许都不是问题(包括西班牙银行业救助资金、其他各种支出以及ESM的出资义务)。但是经济可持续性的中断是欧债危机产生的根源,欧洲央行和ESM的支持能解决流动性问题,但是最终政府的赤字和债务是需要偿付的,不能重新建立起良性的经济增长循环仅以印钞票的方式为政府提供融资只能是拖延和削弱欧元区国家改革的紧迫感和动力,直到欧债危机进入下一阶段。

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