新加坡货币市场

　　新加坡货币市场是亚洲美元市场的中心，是1966年由美资银行在新加坡政府的支持下建立起来的。其目的是把流散在东南亚一些国家的中央银行及私人持有的美元收集起来，贷给亚洲需要资金的国家。

　　新加坡货币市场是按照新加坡的客观环境和需要建立和发展起来的，具有明显的特点。

　　①市场运行具备了完善的商业银行体系。新加坡商业银行分为3类：第一类是完全执照银行，可以经营一切国内外银行业务，可以开设分行和支行，接受存款不受限制；第二类是限制执照银行，业务范围受到限制，不得为客户开立储蓄帐户，不准设立分行等，只允许经营外汇、接受存款、发放信用卡等；第三类是离岸银行，即只允许经营离岸银行业务的外国银行，业务只限于经营亚洲美元单位和其他外币的存款，不得设立分行，不得接受当地居民的存款，不得为顾客开立储蓄帐户等。这3类商业银行都以公司形式登记注册，并受《银行法》的制约，受金融管理局的监督。完善的商业银行体系为新加坡货币市场的运行提供了良好的金融秩序。

　　②交易工具种类较多。新加坡货币市场最早的一种交易工具是国库券，贴现公司向银行争取存款往往都是用国库券来作担保的；随着货币市场的发展，交易工具种类增多，出现了商业票据、新加坡元可转让大额定期存款单、政府公债等。商业票据可充作银行的流动准备金，银行资金缺乏时，一般都以手中的商业票据向贴现公司承兑，而贴现公司则把商业票据转让给资金充足的银行从中赚取利率。新加坡元可转让大额定期存单是不记名的，只在二级市场上转让，多为金融机构所吸收，每惮出现了通过股票交易进行的公司所有权转让活动。从19世纪初到20世纪不等。政府公债一般是3—20年的期限，利率较低，可以在二级市场上转让。多种类交易工具的存在，使货币市场的运转充满了生机和活力。

　　③市场的管理较严格。金融管理局是货币市场的主要参与者，执行着中央银行的职能，不仅制定各种金融管理政策，而且也是调节资金平衡的重要中介。

　　④子市场颇具特色。新加坡货币市场的子市场如贴现市场与众不同。许多国家贴现市场的活动，都是工商企业向银行贴现，银行向中央银行再贴现。新加坡由于没有中央银行，金融管理局代替中央银行行使职能，因而当工商企业向银行贴现后，银行再向金融管理局进行再贴现时，必须通过贴现公司作为背书人来进行。

　　新加坡的货币市场交易有两大类，一类是银行同业之间建立在信用基础之上的拆借市场，同业拆借无须抵押，也没有可以流通转让的金融工具；另一类是由商业票据、国库券、可转让存单、回购协议等代表债权债务关系的短期票券的发行、流通和贴现市场。银行间市场是新加坡货币市场的主体，大约是票券市场规模的3倍左右，其形成最早，运作也最完善。票券市场之所以发展较慢与国内对直接融资的需求相对较小有关，但是新加坡金融管理局(MAS)很重视发展国内票券市场。有关的扶持措施如建立四大贴现行，废除对汇票、本票、存款单和商业票据的印花税，批准合格银行发行新加坡元存款单，扩大国库券发行的期限、种类和规模，逐步放开银行利率，允许外资金融机构有选择地参与本币业务等都有力地刺激新加坡货币市场的发展。到90年代初，新加坡货巾市场的未清偿总余额(不包括回购协议)超过230亿新元，占货币供应量(M真)的2％以上。

　　(一)新加坡的银行同业拆借市场

　　新加坡的银行同业市场(Inter—bank market)是1962年才开始走上规模发展的，当时的外资银行、外汇和股票经纪商为了在清算时取得短期拆入的新加坡元资金，自发组织了现在的银行同业市场。这个市场的主要参与者有商业银行、商人银行、邮政储蓄银行和金融公司，新加坡金融管理局有时为了政策目的也进入银行同业市场。商业银行进入同业拆借市场的目的是弥补其最低现金准备的不足。按(银行法)的规定，新加坡商业银行必须在金融管理局开立往来帐户，整个帐户体系是一个计算机记帐系统，每个银行帐户上的现金余额不能低于负债总额一定的比例(近年为6％)，否则要受处罚。因此每日资金清算时，现金帐户资金不足的银行会向资金充裕的银行拆入(canloans)。其作法是通过电话或配电子屏幕的通话系统向对方报价询价，银行之间可以直接联系也可以借助经纪行，一旦成交之后则接通设在金融管理局的数码化电子记帐系统(Sheet System of Number Keying)，有关资金划拨的借记、贷记可立即完成。总的来看，资金清算是统一的，但新加坡的同业拆借在操作上仍是柜台交易系统，并无统一组织。同业拆借市场上活跃的经纪行包括的8家国际货币经纪商中的6家，大量的银行拆借交易是通过它们联系的，因为经纪行与多家银行保持联系，手头掌握各种报价(利率、数量及期限等)，通过支付一定的佣金作代价，银行往往可以按比直接联系更有利的价格条件成交。

　　新加坡银行同业拆借交易没有具体的最小成交额限制，一般的成交数额为500万新元，最低有100万新元的。期限短的可以是隔夜拆借，长的可达1年，但多数是7天左右，而且新加坡的银行拆放期限有较大弹性，收贷和还贷都可以提前，只要提前7天通知对方。有时候银行之间会互存定期存款，期限一般为1个月、3个月或6个月，利率固定，这种定期存款也可以视作同业拆放。从整体上看，同业拆借市场是一种供求决定价格的自由机制，因为1975年金融管理局废除了固定存贷利率体系之后，银行同业本币拆借(指新加坡元)利率除了随国内资金供求变化自由浮动，主要受离岸金融市场价格(SIBOR)的影响，金融管理局的干预也有作用。但后两者相对都是次要的因素。新加坡银行同业市场自从进入80年代发展较快，平均年增24％，到90年代初其年终未清偿余额达170亿新元，每月交易量超过50亿新元，成为新加坡货币市场最活跃、最主要的部分，其利率水平成为整个货币市场乃至整个国内金融体系的主导性基准利率，其交易变化情况则被视作国内金融市场银根松紧的重要信号指标。

　　值得一提的是，新加坡银行同业拆借市场除了经营本币新加坡元以外，也进行外汇的拆借。外汇拆借作为离岸性业务与本币同业拆借并行不悖。从市场供求对比看，银行同业拆借的净拆出者多为本地银行和金融公司，净拆入者多为没有本地存款市场的外资银行和从事本币贷款的本地金融机构，因此新加坡的银行同业拆借市场实际上起着一定的沟通境内外资金市场、配合外汇交易的作用，但是从形式上看，本币与外币的同业拆借在新加坡仍是分开的。

　　(二)新加坡的商业票据市场

　　商业票据是指商品流通和交易过程中产生的反映债权、债务形成、转移和偿付关系的结算信用工具，是建立在延期支付垫款基础之上的一种无抵押、有期限的借款凭证，其主要形式是汇票、本票和支票。新加坡的商业票据市场主要的交易工具是商业汇票，本票和支票很少，也缺乏类似于美国工商企业发行的商业票据(Commercial papers)的企业短期债券。促使新加坡商业票据市场发展的动因，一个是本区域转口贸易的融资需求。从殖民时代起，新加坡的进出口商在与银行进行来往结算、叙作押汇过程中，汇票作为支付凭证、银行承兑凭证和垫款抵押是频繁使用的单证，汇票的受益人在需要资金周转时往往将持有的汇票背书转让或者到银行办理贴现。另一个动因是新加坡废除汇票开具的印花税，降低了商业票据的交易成本；另外，1971—1974年先后建立的四大贴现行即新加坡贴现公司、国际贴现公司、国民贴现公司和万商贴现公司得到了政府的大力支持，业务扩展很快，它们除对商业票据贴现以外，还对国库券、可流通存款单和短期政府公债等进行贴现。由于贴现行在商业票据二级市场上的中介人和流动性保障作用，商业汇票(无论有无银行承兑)在新加坡都是交易者乐于接受的支付和融资工具。

　　新加坡的商业票据市场分成两个部分，一个是商业票据的贴现市场，另一个是对商业票据进行背书转让的流通市场。以商业票据办理贴现取得融资的主要是进出口商，主要的持票人则是商业银行以及取得金融管理局经营票据业务批函的金融公司和一些非金融性公司。商业银行之所以持有商业票据，首先是因为金融管理局规定商业银行的负债基数(Liabilities Base)必须含一定比例的对应流动资产，作为对应流动资产的合格资产中就包括3个月到期的新元面值的商业票据。1974年，为推动商业票据市场发展，金融管理局把商业票据在负债基数的比重从3％提到5％，近年该比例稳定在4％；另外，商业票据可以随时向贴现行办理贴现，流动性很有保障，因此商业银行也乐于接受。在整个商业票据融资、流通过程中。70年代初成立的四大贴现行作为商业银行和金融管理局之间的中介起过很关键的作用，主要有两大方面：第一个方面，贴现行突破了银行间拆借融资的期限较短的限制，以商业票据、国库券等期限更灵活、融资方式更多样的交易工具凋节货币市场的资金流动，为金融管理局调节货币市场银根松紧提供了“蓄水池”，即市场资金紧张时，反映到贴现行帐目上为收进的商业票据过多，贴现行即可向金融管理局办理再贴现而借入资金，反之，如果市场银根较松，贴现行则把吸收的多余资金投放于购回再贴现票据或向金融管理局购买隔夜国库债券，从而对货币市场进行平衡性调节；第二个方面，贴现行除了办理商业票据的贴现和背书转让，也接受商业银行按金融管理局规定存入的一定比例的存款，这种存款与现金储备一样计入法定的流动资产帐户，但享有一定的利息收益，因此贴现行不仅是商业银行的重要短期资金来源，而且也为其提高资产的流动性和收益性提供了方便。贴现行在新加坡货币市场上积极的中介作用对活跃商业票据二级市场十分重要，但是1987年5月四大贴现公司在票据市场的这种作用被八个一级市场交易商(Primarydealers)取代。新加坡的商业票据在面额上没有特殊规定，一般小的为一刀新元，大的不限。对融资期限也无官方限制，一般多为90天到期，个别也有长达6个月的。按照新加坡金融管理局的规定，能作为商业银行现金储备中的合格流动资产的商业票据必须是3个月或3个月以内到期，并且有真实的商业交易作为基础，由其他商业银行予以承兑的，因此，期限偏短的商业票据较受银行欢迎。商业票据的贴现率一般参照银行间市场的拆借利率而定，以3个月期限为例，商业票据的贴现率通常比银行同业放款利率高0．5—1个百分点。近年来商业票据贴现率与银行同业市场利率的关系日益密切。

　　新加坡的商业票据市场自1972年正式运营以来，发展较快。80年代初市场未清偿余额仅为200亿新元，到1992年已超过310亿新元，商业票据的流通额则数倍于此。目前，商业票据已经成为新加坡货币市场中仅次于银行同业拆借市场的第二大组成部分。从80年代后期开始，由于新加坡银行存贷利率从水平和结构都进行了调整，工商企业发现以商业票据贴现融资不及直接从银行贷款更划算，再加上金融管理局限制商业银行持有期限较长的商业票据，致使商业票据市场发展变慢。尽管如此，商业票据作为新加坡货币市场上最活跃的交易工具之一，日平均流转额超过20亿新元，对于加快企业资金周转、促进金融体系提高资产管理的流动性、活跃货币市场的资金交易起着不可低估的作用。

　　(三)新加坡的国库券市场(Treasure Bills Market)

　　新加坡发行的国库券和中国目前所发行的国库券含义略有不同，它是新加坡政府为了调剂财政收支过程季节性和临时性的资金余缺而发行的短期国债凭证，其主要特点是：(1)期限短。新加坡政府的国库券的期限一般有91天、182天、273天和364天等四种。(2)面额多样。新加坡政府规定的国库券面额有1万新元、5万新元、10万新元、50万新元以及100万新元等。(3)国库券上只有票面金额，不载明利率，发售时依据市场情况折扣发行(Discountlssuomce)，到期按票面额十足还本，因此新加坡的国库券和其他西方国家一样是提前支付借贷利息的。(4)信誉较高。新加坡政府多年来一直奉行平衡财政政策，加之官方外汇储备在全世界名列前茅，因此国库券的偿债资信极佳，加上国库券折扣发行，收益固定，因此新加坡居民和企业都很乐于投资于国库券。除了收益性和安全性考虑之外，由于四大贴现行和各大商业银行都办理国库券贴现，二级市场相当发达，因此持有国库券也给新加坡企业和个人的资产组合提供了较高流动性。

　　新加坡的国库券发行可以追溯至20世纪20年代。1923年新加坡颁布第一部国库券法令，随后国库券开始发行，最初是由各类金融机构和个别法定机构实体以连续经销的柜台式交易向公众发行出售，这个阶段(1923—1965)政府发行的国库券数量相对较少。新加坡和马来西亚独立以后，尤其是60年代末70年代初，新加坡国库券市场扩展较快。1973年1月，新加坡金融管理局改国库券发行的柜台式发行为招标式发行，极大地活跃了国内国库券市场。1987年5月，新加坡宣布重组新加坡国债市场(Singapore Government Securities Market，SGSM)，并引入无纸化交易系统，使国库券利率更多地参照市场利率而决定，随后又宣布到1992年新增350亿新元各类政府债券发行的计划，这些举措都有力地促进了新加坡国库券和其他国债市场的发展。

　　作为重组国债市场努力的一部分，新加坡政府授权八家机构作为政府债券的一级市场交易商(primary dealers)，这八家一级币场交易商取代原来的四大贴现行在货币市场的地位，尤其是在政府债券市场上，它们充当造市商(Market maker)即在证券市场上提供多种证券的连续的买卖报价并随时准备成交的专业证券商。所谓的无纸化证券交易即计算机记帐交易，通过无纸化交易系统购买国债的机构必须在金融管理局开立有关现金帐户，支付券款之后，金融管理局贷记该机构的证券帐户以相应的券额，整个交易过程不用实券交割，资金划拨和证券过户由计算机自动完成。这种无纸化交易系统不但节约了成本，而且减少了证券失窃、毁损和保存过程中的许多风险。值得说明的是，1987年引进的无纸化交易和建立一级市场造市商对于国债市场是两个联系在一起的步骤，无纸化交易系统的投入使用是为了发行3年期和5年期的中期国债(这在后面资本市场会有介绍)，而建立造市商其目的是为了改变原来四大贴现行局限于经营短期国债的状况，扩大国债发行的规模和二级市场交易量，发展中长期债券，健全国债的期限品种结构，由此可见，1987年以来新加坡政府采取的促进国库券和其他国债市场发展的措施是比较协调一贯的。

　　从新加坡国库券市场的运作看，采用的是招标式发行方法(tender system)，也称为拍卖式发行。具体作法如下：由新加坡金融管理局作为新加坡政府财政部的举借债务代理，负责国库券的发行及还本付息事宜；金融管理局一般每周进行一次91天国库券的拍卖发行，182天和364天的国库券则每年拍卖发行2—3次①，拍卖发行时参加投标的主要是八家一级市场交易商，其他机构和个人也可以通过一级市场交易商投标。每个投标书总金额都必须是1万新元的整数倍，报出的内容除了价格之外还有购券的数量、券种期限等，所报价格往往以每100元券面额为多少元(具体到辅币单位分)新元的形式。开标之后发行的国库券将按出价从高到低分配至发售完毕，最高价出标者允许全部购买，如果有剩余，依次等级下拨，同等出价者按比例分配。在国库券的二级市场上，一级市场交易商依然扮演核心的角色，一方面它们直接在发行市场上与金融管理局打交道，另一方面它们向其他的客户提供国库券出售和购进的双向报价，这些客户往往是国库券的主要买主和持有人，包括商业银行、各种政府法定机构实体，如中央公积金(CPF)、新加坡政府投资公司等。1987年5月以后，金融管理局在八家造市商之外又批准一批二级市场交易商对非银行客户买卖政府债券，这些二级市场交易商有不少是银行。从国库券的发行、交易和持有情况看，1987年创下了国库券流通在外存量的高峰——278亿新元，整个存量分配大致是：一半为商业银行持有，1／3为八家一级市场交易商持有，其余的为商人银行、保险公司、金融公司、非银行的公司企业以及个人持有。二级市场1987年以来较为活跃，据估计整个国库券二级市场(含柜台交易)日平均交易量大约保持在90—110亿新元。从票面利率看，新加坡的国库券利率极低，整个80年代的平均水平为3．3％(年率)，比同期商业票据低1—2个百分点，这当然和国库券本身信誉高、风险小有关，但同时也和新加坡金融管理局对商业银行和金融公司的流动性资产储备要求有关。按规定，商业银行和金融公司都要持有一定比例的国库券作为流动性资产，两类机构的持有比例最低限分别为各自负债基数的10％和5％。显然，这种对金融机构最低流动资产构成的硬性规定对国库券市场的支撑作用很大。总的说来，新加坡的国库券市场在货币市场的地位不及银行同业市场和商业票据市场，也无法和美国的国库券市场在其国内金融体系的核心地位相比，这与新加坡政府收支规模及其经济规模与国内市场容量小，以及实际存在的利率控制有关。

　　(四)新加坡的可转让存款单市场

　　可转让存款单(Negotiable Certificate Of Deposits，NCDs)是本世纪60年代兴起于美国的一种由商业银行和其他吸收定期存款的金融机构发行的筹资工具，它的最大特点在于把活期存款的支票支付功能和定期存款的收益性结合起来，另外，面额固定而且较大。新加坡的存款单市场(指新加坡元存款单)正式发端于1975年，引入这种金融创新的目的是为投资者和金融机构提供一种比传统的定期存款更具有流动性的短期融资手段，而且70年代初四大贴现行的建立也为存款单准备了现成的二级市场，此外，新加坡没有存款利息预扣税也为存款单市场的发展提供了有利条件。

　　新加坡存款单市场的参与者分成三类：(1)发行者。包括三种持不同执照的商业银行，外国银行(持离岸帐户)和商人银行只能发行非本币面值的存款单，持有限制牌照的银行只能发行面额在25万新元以上的存款单，而持完全牌照的本地和外国银行发行存款单的面额下限为10万新元，所有发行存款单的银行都必须预先取得金融管理局授予的限额(例如中国银行新加坡分行最初取得的限额为3000新元)。(2)投资者，即持有存款单的存户。在新加坡购买新元存款单的主要是有多余现金的工商企业、银行、金融公司和其他金融机构。个人一般很少购买存款单，由于新元存款单面额太大，他们倾向于购买亚洲美元存款单。另一方面，银行出于成本和其他考虑并不对海外发行新元存款单，故购买者基本上是居民。(3)二级市场交易商，主要包括商业银行、商人银行、贴现行以及货市经纪商等。在80年代中期存款单二级市场比较活跃，但1987年贴现行停业后业务一度收缩，许多投资者甚至持有存款单直至到期。

　　新加坡的存款单面额除有下限外，还有上限，即100万新元，在上下限之间面额要求为5万新元的整数倍，一张大存单可以免费拆成若干张总额不变的小存单。期限最短为3个月，最长为3年，上下限之间的期限种类除4个月和5个月都必须是3个月的倍数，事实上3个月存款单也是最受欢迎的。利率有浮动和固定两种，但新加坡存款单市场上多见的都是固定票面利率的，不同时间发行的同样期限的存款单利率往往不同，发行银行不同则利率也不同，总的说来存款单利率比同期定期存款利率为高，比亚洲美元存款单利率要低很多，这反映了新加坡国内存款单市场的封闭性和存款单不允许像定期存款那样提前提取的特点。从规模上看，新加坡存款单市场在货币市场中份额较小，在90年代初未清偿余额大约为150亿新元，日平均交易量大约2000万新元。

　　值得一提的是，存款单在新加坡被视作不记名证券，有关法律要求非银行投资者必须把持有的存款单交存授权保管机构托管，这些机构包括所有商业银行、经批准的商人银行以及有新加坡证券交易所会员资格的股票经纪商的库房。在存款单到期前改换存托机构是允许的，但是存款单持有人拿到的始终是存托凭证而非实际的存款单，显然这样做是出于安全考虑，而且在新加坡这样一个城市也是可行的。但是，为了进一步降低存款单发行和流通的成本，新加坡已经采取措施要把存款单市场改为国债交易那样的电子记帐系统，同时降低存款单的面值，以利于扩大新加坡存款单的一级和二级市场的规模，吸引更多的投资者。

　　(五)新加坡的回购协议市场(Repurchase Agreement's)

　　回购协议是证券交易双方签定的一种即远期协议，即双方同时确认一笔即期买卖和一笔反向的远期交易，例如卖方在售出证券的同时许诺一定时期之后再向买方购回同样数量的该种证券，价格条件预先确定。在新加坡，回购协议规定的回购可以是购回原来的证券，也可以是“同种证券”，即相同发行人相同面值、相同票面利率和相同到期日的证券。作为回购协议的标的资产，原来有商业票据、存款单，现在清一色都是国库券和政府债券。执行回购协议时双方既可以交割实券，也可以通过电子记帐系统交易，为了避免纠纷，所有的回购协议都以书面形式通过信差、电传或邮资预付挂号邮包传递。

　　新加坡的回购协议市场是1987年以后随国债市场一起发展起来的，促进其发展的原因，一个是金融管理局要求银行必须持有负债基数5％的以政府债券为抵押的隔夜回购协议；再就是1987年四大贴现行停业后，银行存放贴现行的存款无处可以生息，只好调到国债市场，这也促使银行大量持有回购协议。

　　新加坡回购协议市场的参与者，主要借款人是八家一级市场交易商、邮政储蓄银行和金融管理局，一级市场交易商和邮政储蓄银行是为了调剂资金头寸和帐目平衡，金融管理局则是出于干预市场银根需要；主要贷款人是商业银行、商人银行和金融公司，金融管理局和邮政储蓄银行有时也是贷款方。借款丈(即回购方)和贷款方(即购方)一般直接联系而不需中介。对于活跃在国债一级和二级市场上的八家造市商来说，不允许它们在回购协议下直接把证券卖给非银行公司企业，其资产总额不允许超过调整后净资本的20倍，这些限制对于规范回购协议市场、降低风险是必要的。

　　新加坡的回购协议没有对金额的限制，多数成交面额为l000万新元，2000万新元和3000万新元。期限有长达7天的，但多数为隔夜回购，因为后者符合商业银行法定流动资产的规定。利率基本上双方议定，近年来倾向于参照银行同业隔夜拆借利率签订回购协议。自1987年以来，回购协议已经取代贴现行存款，成为金融机构欢迎的管理流动资产的工具。在国债的二级市场上，回购协议也成了增加交易量的主要因素，到1989年，回购协议的成交量增加了两倍，日益引起有关方面的关注。

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