并购绩效

　　企业并购绩效是指并购行为完成后,目标企业被纳入到并购企业中经过整合后,实现并购初衷、产生效率的情况。并购是成功还是失败了,并购的目标是否实现了, 并购是否发挥了预期的协同效应,是否加快了企业的发展进程,是否促进了资源的有效配置,这些问题都同并购绩效评价有关。基于不同的金融理论观点,衍生出了不同的并购绩效评估方法,诸如事件研究法、因子分析法、非财务指标分析法、贴现现金流量法、专家评分法、头脑风暴法等等。

　　影响企业并购绩效目标最终实现的因素有很多，不同的因素对企业并购绩效目标实现的影响程度也各不相同。下面对各种因素及其影响进行具体地分析。

　　一、企业并购准备阶段

　　[案例]：

　　2005年7月20日，因为惠而浦中途杀出，海尔从竞购美国家电巨头美泰克公司的争夺战中主动退出引起舆论界的普遍关注。海尔退出的具体原因很难说得清，或许价格不是退出的惟一理由。但是不管什么原因，应该讲海尔的退出是明智之举、是成熟的表现。就像2000年新加坡电信主动退出香港电信收购战一样，并购之前慎重并且细致的准备绝对有利于企业在并购中占据主动。

　　[点评]：

　　企业并购是一项非常复杂而且困难的任务，因此对企业并购进行细致周到的准备是必不可少的。这就要求并购企业能够正确识别自身和目标企业的资源优势，制定正确的收购价格标准，合理估计协同效应，正确预见产业未来发展趋势、判断产品寿命周期，正确把握并购时机。只有做到这些，才能使企业并购工作做到有条不紊，才能在并购过程中占据主动地位；否则，会使并购企业将来在并购中不仅可能处于被动，还有可能使并购失败。而且，即便是并购成功了，并购后的一系列整合能否实现既定的绩效目的也是未知数，也许最终并购还是失败的。

　　二、企业并购实施阶段

　　企业并购中的支付手段有多种形式，可以采取现金支付、可以采取承债支付、还可以采取换股支付的方式。

　　1、现金支付

　　如果采取现金支付，资金来源可以全部都是企业自筹资金。如果这样，并购活动就会占用并购企业大量的流动资金，从而降低企业对外部环境变化的快速反应能力和适应能力，增加企业运营的风险。

　　一般而言，并购全部采用自筹资金，对并购企业而言肯定是一项巨大的负担，其承受的现金压力也比较大。另外，使用现金支付的并购交易的规模常会受到获现能力的限制，而且不能享受税收优惠。这些因素都或多或少地影响企业并购最终目标的实现，可能还会影响企业的长远发展。因此，对并购企业而言，如果并购金额较大，则尽可能地不使用现金支付。另外，对目标企业的所有者（股东）而言，可能也不一定喜欢现金交易方式。

　　2、承债支付

　　如果采取承（举）债的方式实现并购，可以减少并购企业自有资金的压力。但是对主并企业而言，所冒的风险可能会更大。这是因为，如果并购企业在并购中举债过于沉重，可能会导致其收购成功后，资本结构恶化，负债比例过高，无力支付债务本息而破产倒闭。举债方式中一种比较常见的方式是杠杆收购，就是借助大量的负债实现并购交易，这种方式在并购成功以后，因为要用被并购企业资产运营的收入来偿还负债，所以可能会对被并购企业产生巨大而且长远的不利影响。

　　3、换股支付

　　如果采取换股的方式，从降低资金压力和减少偿债风险上都是非常理想的。这样可以使并购企业有充足的资金用于生产经营，有利于企业长远发展。这种方式的缺点是它不适于每个企业，主要适于股份公司，尤其是上市公司。即便是上市公司，能否采取换股的方式，一方面要经过股东会的同意，另一方面还要经过证券市场监管部门的批准。但是一经批准，采取这种方式还是比较理想的。

　　4、目标企业的反并购政策

　　[案例]：

　　 2005年盛大拟收购新浪时，新浪抛出股东购股权计划（即“毒丸”计划），希望通过稀释股权的方式来阻止盛大收购，从而保障公司所有股东的最大利益；随后再传新浪可能引进雅虎或者中国移动这样的“白衣骑士”制约盛大。可以肯定地讲，新浪采取的这些措施，或多或少都会对盛大的并购活动及其结果产生重要的影响。作为并购企业，为了实现既定的并购目标，目标企业的反收购政策也是必须要考虑的。

　　[点评]：

　　在企业并购过程中，目标企业为了防止恶意并购，通常借助于反垄断法、证券交易法和在管理上采取一些措施来阻止并购企业达到并购的目的。管理上的措施通常有：与关系密切的企业相互持股、寻求股东的支持、采取（金、银、锡）降落伞计划、采取“毒丸”计划、甩包袱计划、增加“驱鲨”条款、股份回购计划、“白衣骑士”计划等。这些措施一旦实行,有可能会对并购行动的成功实施以及并购行动的最终目标顺利实现产生极其不利的影响。

　　三、企业并购后整合阶段

　　企业并购是一项非常复杂且长期的工作，即使并购成功了也还有许多后续的环节需要并购企业去进一步的整合。如果整合效果不好，也可能会使企业并购行动功亏一篑。并购行动结束以后，影响并购工作最终能否成功的整合因素分析也就变得非常必要和迫切。整合阶段影响并购绩效目标实现的因素较多，常见的有以下几个方面。

　　1、规模经济

　　[案例]：

　　1996年，一汽集团兼并吉长四厂、星光机械厂、金杯公司的并购案例就是典型的横向合并，通过这种方式一汽集团实现了一定的规模经济效益，增强了企业的竞争实力。

　　[点评]：

　　规模经济可以简单地理解为在一定时期内企业的产品单位成本随着企业经营规模的扩大而降低。一般而言，企业通过横向并购可以将竞争对手变成自己企业的一部分，达到扩大企业生产能力、降低企业生产成本、提高市场占有能力的目的，也就是所谓的规模经济。应该讲，通过并购增强企业实力，实现规模经济是很多企业所追求的目标，对于我国现有的企业更应该如此。因为我国的企业总体规模大都较小，很难通过降低成本来增大企业在市场经济中的竞争力。如果通过并购达到这样的目的应该讲是比较理想的。但是关键的问题是一个企业能否实现规模经济有时是很难把握的。规模太大可能会出现效益低，还有可能受到反垄断法律的制约；规模太小又无法达到最优经济目标的目的。因此，我国企业在进行并购时一定不可盲目地追求企业规模的扩大。

　　2、企业家

　　[案例]：

　　在2000年新加坡电信与香港盈科动力争夺香港电信收购战中，盈科动力最终所以能够取得争夺战的胜利，应该与其掌门人香港巨富李嘉诚之子李泽楷超强的运筹帷幄的能力是分不开的。李泽楷可以在很短的时间内找到投资银行解决巨额资金的来源，能够把握时机、摸清目标企业管理者的心态，这都是一个优秀的企业家应该具有的素质。

　　[点评]：

　　企业并购行为能否取得决定性的成功，很多时候优秀企业家发挥的作用往往是巨大的。优秀企业家可以准确地把握企业并购的时机和节奏。可以很好地选择实力雄厚的投资银行作为企业并购咨询服务和资金支持的坚强后盾，可以有效地整合并购实施后的企业内部各个环节，促成企业并购最终圆满成功。当然优秀的企业家一般要有良好个人素质、高瞻远瞩的管理思想、临危不乱的工作作风，否则很难在并购活动前后发挥应有的作用。我国目前主要的问题是企业家的总体文化素养和市场化的程度不高，以及投资银行队伍弱小。因此，当务之急是建立健全企业家制度和投资银行家制度，实现两者的密切合作，才是提高我国企业并购绩效、保证企业并购健康发展的关键。

　　3、企业文化

　　[案例]：

　　1996年，安徽阜阳的“雪地”啤酒 “金种子”集团合并本身是有利于双方、资源互补性的强强联合。但是合并后，“金种子”集团把在“金种子”行之有效的一套管理方法和领导方式，强行移植到“ 雪地”，以致产生了企业文化冲突，引起“雪地”职工的极大反感，甚至产生了停产、游行示威等事件，造成了较大的损失。

　　1998年戴姆勒－奔驰与克莱斯勒进行了举世瞩目的并购，曾经被誉为“完美的婚姻”，但后来证明是“一大败笔”，其主要的原因就在于两个企业存在于不同的国家，有着不同的文化背景和工作态度，由于并购后两个企业并没有进行有效的企业文化的融合，最后产生冲突，导致并购不成功也就是必然的结果。

　　[点评]：

　　企业文化包括企业的价值观、传统信仰以及处理问题的准则。企业文化可以塑造企业的管理风格和经营理念，有助于建立企业的行为准则。不同的企业可能有不同的企业文化，而企业文化一旦形成，都有一定的稳定性和惯性，对外来的文化冲击，会很自然地做出抵御反应。如果并购企业与被并购企业的企业文化未能有效整合，就必然会导致许多矛盾和冲突，致使合并后的企业低效运行。所以，企业并购（尤其是强强结合的并购），能否进行有效的企业文化整合，就成为影响并购成功的一个非常重要的因素。

　　此外，在整合阶段，影响企业并购绩效的因素还有企业制度和政府行为。

　　考虑到我国证券市场的弱有效性，股市的政策性影响较大，认为要从上市公司盈利能力、偿债能力、资产管理能力、主营业务状况、核心竞争力五个方面建立绩效评价的指标体系。

　　1、偿债能力方面

　　企业要维持正常的生产经营，就必须保持充分的偿债能力。作为并购公司而言，由于并购方式的不同将会对它的偿债能力产生不同程度的影响。现金购买式，将会使并购公司发生大量的现金流出，若举债融资进行收购将会影响收购方公司未来的偿债能力；承担债务式，不会产生大量的现金外流，但是被并购方的债务同样会对收购方的整体偿债能力产生影响。所以，如何在并购发生后的尽可能短的时间内改善偿债能力是收购方企业首先应该关注的问题。反映企业偿债能力指标主要有：流动比率（流动资产/流动负债）、速动比率（（流动资产—存货）/流动负债）、资产负债率（负债/资产）、现金负债率（经营活动现金净流量/负债总额）等。

　　2、盈利能力方面

　　企业必须盈利，才有生存的价值。从动因上看，追求利润是上市公司进行并购活动的最主要动因之一，上市公司都希望通过并购来追求更大的利润或者弥补亏损。例如，通过并购绕过行业壁垒进入一个新的行业，是为了追求该行业的高额利润；通过并购价值链上的上游或下游企业，实现价值链的重新整合，同样也是为了降低交易成本，增加企业利润。因此，上市公司并购发生以后，所关注的第二个问题应该是，并购是否提升了上市公司的盈利能力。盈利能力方面指标：销售净利率（净利润/销售收入）、净资产收益率（净利润/平均净资产）、总资产收益率（净利润/资产）等。

　　3、资产管理能力方面

　　资产管理能力反映的是上市公司在资产管理和使用方面的效率。上市公司往往收购的是经营业绩较差，面临破产的公司，上市公司之所以对其进行收购，是在于对该公司进行重新改造以后所具有的潜力，如果并购的发生将会使上市公司资产管理能力得到显著性改善，那么同样也可以实现其追求利润的目标。主要指标：存货周转率（销售成本/平均存货）、应收账款周转率（销售收入/平均应收账款）、固定资产周转率（销售收入/平均固定资产）、总资产周转率（销售收入/平均资产总额）等

　　4、主营业务状况方面

　　目前我国有不少上市公司主业不鲜明，主营业务盈利能力较差。很多上市公司盲目地搞多元化经营，把经济规模等同于规模经济，认为实现规模经济的一个重要途径就是扩大资产规模。事实上，如果公司的主业不强大，盲目地搞多元化经济，忽视专业化水平的提高，只会引起主业的分散，经营上也无法集中精力。因此，主业鲜明状况也应作为上市公司重组效果的一个评价力一面。通常我们用主营业务鲜明率来反映主营收入在总利润中所占的比重。其计算公式为:主营业务鲜明率＝(主营业务利润－其他业务利润)/利润总额

　　5、核心竞争力方面

　　企业发展壮大可以通过两种途径:一是依靠内部积累资源稳扎稳打;一是通过吸收外部资源跳跃式前进。企业核心竞争力是支持企业健康持续发展的原动力。企业在通过外部获取方式获得优势资源或独特专长之后，并不会自动生成核心能力，也不意味着必然拥有竞争优势。必须将本企业内部所拥有的各种能力和资源与外部获取的各种能力和资源进行有机整合，才是形成核心能力的关键。主要用企业市场占有率，新产品研发能力、市场拓展能力、企业生产能力等指标来反映。