反收购策略

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　　策略一：金色降落伞（golden parachute）

　　“金色降落伞”指的是雇用合同中按照公司控制权变动条款，对失去工作中的管理人员进行补偿的分离规定。一般来说，员工被迫离职时（不是由于自身的工作原因）可得到一大笔离职金。它能够促使管理层接受可以为股东带来利益的公司控制权变动，从而减少管理层与股东之间因此产生的利益冲突，以及管理层为抵制这种变动造成的交易成本。“金色”意味着补偿是丰厚的，“降落伞”则意味着高管可以在并购的变动中平稳过渡。由于这种策略势必让收购者“大出血”，因此也被看作是反收购的利器之一。“金色降落伞”在西方国家主要应用在收购兼并中对被解雇的高层管理人员的补偿，在我国则主要想让其在解决我国企业的元老历史贡献的历史遗留问题上发挥作用。金色降落伞计划的大多数运用则是指为了让员工年纪大了以后，不用“铤而走险”，出现“59岁现象”，而制定这种制度来消除或弥补企业高层管理人员退休前后物质利益和心理角色的巨大落差。“降落伞”通常分金、银、锡三种，对高级管理者为金色降落伞，对于中层管理者为银色降落伞，对于一般员工为锡色降落伞。例如山东阿胶集团就成功实行了“金色降落伞”计划，把部分参与创业但已不能适应企业发展要求的高层领导人进行了妥善的安排，达到了企业和个人的双赢。 　　

　　在美国，金色降落伞规定出现以前，许多公司被收购以后，其高管人员通常会在很短时间内被“踢”出公司，辛苦奋斗换来如此结果，让人于心难忍。于是一种旨在保护目标公司高管人员的规定，即“金色降落伞”应运而生。但是随着商业的发展，新增案例不断出现，金色降落伞的弊端时有暴露。由于高管层得到的经济补偿有时可达到一个天文数字，因此这种补偿反而可能成为高管层急于出售公司的动机，甚至是以很低的价格出售。如果是这样，很显然，股东的利益就将遭受极大的损害。因此这一策略，也曾一度饱受争议。

　　策略二：毒丸计划（poison pills）

　　毒丸计划是指敌意收购的目标公司通过发行证券以降低公司在收购方眼中的价值的措施，它在对付敌意收购时往往很有效。毒丸计划是美国著名的并购律师马丁·利普顿（MartinLipton）1982年发明的，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的收购方股票。

　　策略三：绿票讹诈（green mail）

　　绿票讹诈是指目标公司溢价收购公司股票以防敌意收购。

　　策略四：中止协议（standstill agreement）

　　中止协议是指目标公司与潜在收购者达成协议，收购者在一段时间内不再增持目标公司的股票，如需出售这些股票目标公司有优先购买的选择。

　　策略五：白衣骑士（white knight）

　　白衣骑士是企业为了避免被敌意并购者而自己寻找的并购企业。企业可以通过白衣骑士策略，引进并购竞争者，使并购企业的并购成本增加。另外，还可以通过锁住选择权条款，给予白衣骑士优惠购买本企业的特权。

　　得到管理层支持和鼓励的白衣骑士的收购成功可能性极大，当白衣骑士和攻击方属同一行业时，白衣骑士处于对自身利益的担忧，比如害怕攻击方收购成功，壮大力量，成为强有力的竞争对手，往往也乐于参与竞价，发起溢价收购，但此时介入往往意味着出高价，需要花费较大的成本。

　　策略六：白衣护卫（white squire）

　　白衣护卫是一种与白衣骑士很类似的反收购措施。这里，不是将公司的控股权出售给友好的公司，而是将公司的很大比例的股票转让给友好公司。

　　策略七：资本结构变化（capital structure change）

　　资本结构变化主要是指通过调整目标公司的资本结构以增强公司抗收购的能力。资本结构变动的主要形式有四种，即资本结构调整、增加债务、增发股票和回购股票。

　　策略八：反噬防御 （Pac-man defense）

　　反噬防御是根据美国一个流行的电视剧命名的，剧中的人物在吃自己之前都会尽力吃了其他人。在反收购中，是指目标公司以收购袭击者的方式来回应其对自己的收购企图。由于它的极端性，这种方式通常被认为是“世界末日方式”。

　　收购与反收购的实质是企业控制权的争夺。产权交易的过程虽是股权的转移，但真正的动因来自于经营者的竞争。如是善意收购，双方握手言和；如是敌意收购，双方将不可避免地展开争夺。

　　具体地，企业反收购策略有：

　　1．法律策略。主要法律是反垄断法和证券法。反垄断法的目的是反对经济活动中的垄断，保护公平竞争，是政府对企业收购进行管制的重要工具，对企业收管产生了重大影响。证券法则对上市公司收购的条件和程序作出了明确规定。如我国1998年颁布的《证券法》中，对任何投资者持有一个上市公司已发行股份的5%(以后每增减幅度达5％)、30％时，该投资者所负的书面报告、公告及发出收购要约等强制性义务作出了规定。1993年“宝延”风波中，宝安上海公司及其关联企业即因违反此类规定，没有及时报告、公告(当时有效的是《股票发行与交易管理暂行条例》)而购入上市公司大量股票，受到了中国证监会的处罚。

　　2.管理策略。若在敌意收购之前，目标公司有所察觉，经营者可采取一些主动的管理防范措施，主要有：

　　（1)修改公司章程，以抵御外来的敌意收购。这包括规定分期分批改选董事，重大决策需经更多的股权代表同意，限制董事的资格等，从而增加收购者控制公司的难度。

　　（2）环形持股，以稳定持股结构。为了防止上市公司的股权过于分散，公司可采取交叉持股的股权分布形式。即关联公司，关系较密切的公司之间相互持有部分股权。一旦其中一家公司遭收购，相互持股公司间易形成“连环船”效果，从而大大增强反收购一方的实力。但其缺点是相互持股往往要耗费较多的资金，从而影响公司的现金流量状状况。

　　(3)白衣骑士以抬开公司股价。所谓“白衣骑士”，是指通常与目标公司有密切关系，关键时刻挺身而出，充当“英雄救美人”的角色。面对敌意收购的要约，白衣骑士愿对目标公司的股份支持更高的价格，因此必然引起收购价格的轮番上涨。最后，要么敌意收购者承认收购失败，退出竞争；要么必须付出更高的收购价才能达到目的。白衣骑士的作用，就是迫使收购者的收购资金增加，收购成本加大，从而自动打消收购念头。

　　(4)以攻为守的帕克曼式防御。即被收购方以攻为守，对收购方发动进攻，收购对方的股份，变被动为主动。但这种进攻风险很大，反收购者本身需有较强的资金实力和外部融资能力。同时，收购方在财务状况、股权结构、股票市价等方面也要具备收购的条件。

　　(5)毒药丸子策略。毒药丸子是指目标公司为反收购而制定的对其控制极为不利的规定，甚至采取严重伤害自己的行动，犹如一剂“毒药”，收购方若想收购则必须承诺吞下毒丸。毒丸策略的典型作法是向公司股东或关系良好客户配售一种权利，即发行带认股权的债权。公司受威胁时，持券者可以购买一定数量的以优惠价出售的新股份。这样，股份总量增加，收购成本增大，同时收购者被歧视性地排斥在认购新股的范围之外，有效地稀释了袭击者拥有的股份。

　　3.股票交易策略。这也是上市公司反收购的一种策略，具体的有：

　　(1)股份回购。即通过大规模买回本公司发行在外的股份来改变资本结构的防御方法。股票一旦被大量购回，在外流通的本公司股票减少，股价一般会上升。如果目标公司提出以比收购者出价更高的价格来回购其购票，则收购者也不得不提高其收购价格，导致其收购难度增加。我国《公司法》中规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。”显然，我国目前还具备回购股份的条件。

　　（2)员工持股计划。即公司鼓励自己的员工持有公司股份，而员工为自己的工作及前途考虑，不会轻易出让自己手中拥有的本公司股票。如果员工持股数额庞大，则目标公司的防线就比较牢固。

　　总之，企业的反收购策略多种多样。值得注意的是，目标公司在制定自己的反收购计划时，一定要注意当地法律对此种计划所持的态度，履行法定的程序和步骤。因为各国证券法均规定，目标公司管理层在安排反收购措施时，必须充分保护股东(尤其是中小股东)的合法权益不受侵犯，不得因董事、经理的一己私利而牺牲股东的利益。