公债投资策略
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什么是公债投资策略
公债的投资策略是为实现一定的市场目标而将各种市场工具有机地结合起来加以运用的综合性市场行为。
公债投资策略的分类
公债投资是一门很深奥的学问，完全掌握它尚需依赖于投资者知识面的拓展和经验的积累。但是，这并不意味着公债投资没有任何策略和技巧。从总体上看，国债投资策略可以分为消极型投资策略和积极型投资策略两种，每位投资者可以根据自己的资金来源和用途来选择适合自己的投资策略。具体地，在决定投资策略时，投资者应该考虑自身整体资产与负债的状况以及未来现金流的状况，以期达到收益性、安全性与流动性的最佳结合。一般而言，投资者应在投资前认清自己，明白自己是积极型投资者还是消极型投资者。积极型投资者一般愿意花费时间和精力管理他们的投资，通常他们的投资收益率较高；而消极型投资者一般只愿花费很少的时间和精力管理他们的投资，通常他们的投资收益率也相应地较低。有一点必须明确，即决定投资者类型的关键并不是投资金额的大小，而是他们愿意花费多少时间和精力来管理自己的投资。对大多数投资者来说，一般都是消极型投资者，因为他们都缺少时间和缺乏必要的投资知识。
- (一)消极型投资策略
消极型投资策略是一种不依赖于市场变化而保持固定收益的投资方法，其目的在于获得稳定的债券利息收入和到期安全收回本金。因此，消极型投资策略也常常被称作保守型投资策略。在这里我们介绍最简单的消极型国债投资策略——购买持有法，并介绍几种建立在此基础上的国债投资技巧。
- 1．购买并持有——最简单的国债投资方法
购买并持有是最简单的国债投资策略，其步骤是：在对债券市场上所有的债券进行分析之后，根据自己的爱好和需要，买进能够满足自己要求的债券，并一直持有到到期兑付之日。在持有期间，并不进行任何买卖活动。这种投资策略虽然十分粗略，但却有其自身的好处：
③这种投资策略的交易成本很低。由于中间没有任何买进卖出行为，因而手续费很低，从而也有利于提高收益率。因此，这种购买持有的投资策略比较适用于市场规模较小、流动性比较差的国债，并且更适用于不熟悉市场或者不善于使用各种投资技巧的投资者。
具体在实行这种投资策略时，应注意以下两个方面：首先，根据投资者资金的使用状况来选择适当期限的债券。一般情况下，期限越长的债券，其收益率往往也越高。但是期限越长，对投资资金锁定的要求也就越高，因此最好是根据投资者的可投资资金的年限来选择债券，使债券的到期日与投资者需要资金的日期相近。其次，投资者投资债券的金额也必须由可投资资金的数量来决定。一般在购买持有策略下，投资者不应该利用借人资金来购买债券，也不应该保留剩余资金，而是最好将所有准备投资的资金投资于债券，这样就能保证获得最大数额的固定收益。
但是，购买持有这种投资策略也有其不足之处。首先，从本质上看，这是一种比较消极的投资策略。在投资者购进债券后，他可以毫不关心市场行情的变化，可以漠视市场上出现的投资机会，因而往往会丧失提高收益率的机会。其次，虽然投资者可以获得固定的收益率，但是，这种被锁定的收益率只是名义上的，如果发生通货膨胀，那么投资者的实际投资收益率就会发生变化，从而使这种投资策略的价值大大下降。特别是在通货膨胀比较严重的时候，这种投资策略可能会带来比较大的损失。最后，也是最常见的情况是，市场利率的上升，使得购买持有这种投资策略的收益率相对较低。由于不能及时卖出低收益率的债券，转而购买高收益率的债券，因此，在市场利率上升时，这种策略会带来损失。但是无论如何，投资者也能得到原先约定的收益率。
- 2．梯形投资法
所谓梯形投资法，又称等期投资法，就是每隔一段时间，在国债发行市场认购一批相同期限的债券，每一段时间都如此，接连不断，这样，投资者在以后的每段时间都可以稳定地获得一笔本息收入。
梯形投资法的优点在于，采用此种投资方法的投资者能够在每年中得到本金和利息，因而不至于产生很大的流动性问题，不至于急着卖出尚未到期的债券，从而不能保证收到约定的收益。同时，在市场利率发生变化时，梯形投资法下的投资组合的市场价值不会发生很大的变化，因此国债组合的投资收益率也不会发生很大的变化。此外，这种投资方法每年只进行一次交易，因而交易成本比较低。
- 3．三角投资法
所谓三角投资法，就是利用国债投资期限不同所获本息和也就不同的原理，使得在连续时段内进行的投资具有相同的到期时间，从而保证在到期时收到预定的本息和。这个本息和可能已被投资者计划用于某种特定的消费。三角投资法和梯形投资法的区别在于，虽然投资者都是在连续时期(年度)内进行投资，但是，这些在不同时期投资的债券的到期期限是相同的，而不是债券的期限相同。
这种投资方法的特点是，在不同时期进行的国债投资的期限是递减的，因此被称作三角投资法。它的优点是能获得较固定的收益，又能保证到期得到预期的资金以用于特定的目的。
- (二)积极型投资策略——利率预测法
积极型投资策略，是指投资者通过主动预测市场利率的变化，采用抛售一种国债并购买另一种国债的方式来获得差价收益的投资方法。这种投资策略着眼于债券市场价格变化所带来的资本损益，其关键在于能够准确预测市场利率的变化方向及幅度，从而能准确预测出债券价格的变化方向和幅度，并充分利用市场价格变化来取得差价收益。因此，这种积极型投资策略一般也被称作利率预测法。这种方法要求投资者具有丰富的国债投资知识及市场操作经验，并且要支付相对比较多的交易成本。投资者追求高收益率的强烈欲望导致了利率预测法受到众多投资者的欢迎，同时，市场利率的频繁变动也为利率预测法提供了实践机会。
利率预测法的具体操作步骤是这样的：投资者通过对利率的研究获得有关未来一段时期内利率变化的预期，然后利用这种预期来调整其持有的债券，以期在利率按其预期变动时能够获得高于市场平均的收益率。因此，正确预测利率变化的方向及幅度是利率预测投资法的前提，而有效地调整所持有的债券就成为利率预测投资法的主要手段。
- 1．利率预测及其方法
由前面的分析可知，利率预测已成为积极型投资策略的核心。但是利率预测是一项非常复杂的工作。利率作为宏观经济运行中的一个重要变量，其变化受到多方面因素的影响，并且这些影响因素对利率作用的方向、大小都十分难以判断。
从宏观经济的角度看，利率反映了市场资金供求关系的变动状况。在经济发展的不同阶段，市场利率有着不同的表现。在经济持续繁荣增长时期，企业家开始为了购买机器设备、原材料、建造工厂和拓展服务等原因而借款，于是，会出现资金供不应求的状况，借款人会为了H益减少的资金而进行竞争，从而导致利率上升；相反，在经济萧条、市场疲软时期，利率会随着资金需求的减少而下降。利率除了受到整体经济状况的影响之外，还受到以下几个方面的影响：
①通货膨胀率。通货膨胀率是衡量一般价格水平上升的指标。一般而言，在发生通货膨胀时，市场利率会上升，以抵消通货膨胀造成的资金贬值，保证投资的真实收益率水平。而借款人也会预期到通货膨胀会导致其实际支付的利息的下降，因此，他会愿意支付较高的名义利率，从而也会导致市场利率水平的上升。
②货币政策。货币政策是影响市场利率的重要因素。货币政策的松紧程度将直接影响市场资金的供求状况，从而影响市场利率的变化。一般而言，宽松的货币政策，如增强货币供应量、放松信贷控制等都将使市场资金的供求关系变得宽松，从而导致市场利率下降。相反，紧的货币政策，如减少货币供应量，加强信贷控制等都将使市场资金的供求关系变得紧张，从而导致市场利率上升。
③汇率变化。在开放的市场条件下，本国货币汇率上升会引起国外资金的流入和对本币的需求上升，短期内会引起本国利率的上升；相反，本国货币汇率下降会引起外资流出和对本币需求的减少，短期内会引起本国利率下降。
我国的利率体系受到经济发展水平的影响，呈现一种多利率并存的格局，各资金市场是分割的，资金在市场问的流动受到较大的限制。目前，我国主要有以下的两种利率：
①官方利率。这是由中国人民银行确定的不同期限或不同类别的存、贷款利率，即管制利率。这是我国金融市场上的主导利率，对整个金融市场，包括债券市场都有较大的影响。
- ②场外无组织的资金拆借利率。
由于某些金融机构和工商企业缺乏正常的融资渠道，尤其是非国有企业在信贷上受到限制，使得它们只能通过私下的资金拆借来融资。由于这些拆借主体的资金来源和资金获得条件都不尽相同，因而利率十分混乱。当然，在对非国有经济的政策支持和对私下融资的限制、打击下，这种状况会逐渐得以改善。在考虑影响国债价格的利率时，应注重分析官方利率和国债回购、同业拆借市场利率。其中，官方利率变动次数虽然较少，但由于每次变动的幅度都较大，再加上它在整个金融市场上的地位，因而对债券价格的影响是很大的，并且会持续很长的时间。而国债回购、同业拆借市场利率在每个交易日都在变动，且变动幅度比较小，因而对于债券价格的影响的持续时间不长，程度也有限。
投资者在对社会经济运行态势和中央银行货币政策抉择作了综合分析后，可尝试对未来市场利率的变动方向和变动幅度做出较为理性的预测，并据此做出自己的国债投资决策。
- 2．债券调整策略
在预测了市场利率变化的方向和幅度之后，投资者可以据此对其持有的债券进行重新组合。这是因为，市场利率将直接决定债券的投资收益率。很显然，债券投资的收益率应该同市场利率密切相关：在市场利率上升时，债券投资的要求收益率也会相应上升，在市场利率下降时，债券的要求收益率也会相应下降。一般地，在计算债券价格时，我们就直接用市场利率作为贴现率，对债券的未来现金流进行贴现。因此，我们可以对市场利率变化和债券价格变化之间的关系做出准确的判断，从而据此来调整持有的债券。调整组合的目的是，在对既定的利率变化方向及其幅度做出预期后，使持有的债券的收益率最大化。
(1)由于市场利率与债券的市场价格呈反向变动关系，因此，在市场利率上升时，债券的市场价格会下降，而在市场利率下降时，债券的市场价格会上升，因而前者的正确调整策略是卖出所持有的债券，而后者的正确调整策略是买人债券。
(2)债券的期限同债券价格变化之间的关系是有规律可循的：无论债券的票面利率的差别有多大，在市场利率变化相同的情况下，期限越长的债券，其价格变化幅度越大。因此，在预测市场利率下降时，应尽量持有能使价格上升幅度最大的债券，即期限比较长的债券。也就是说，在预测市场利率将下跌时，应尽量把手中的期限较短的债券转换成期限较长的债券，因为在利率下降相同幅度的情况下，这些债券的价格上升幅度较大；相反，在预测市场利率上升时，若投资者仍想持有债券，则应该持有期限较短的债券，因为在利率上升相同幅度的情况下，这些债券的价格下降幅度较小，因而风险较小。
(3)债券的票面利率同债券的价格变化之间也是有规律可循的：在市场利率变化相同的情况下，息票利率较低的债券所发生的价格变化幅度(价格变化百分比)会比较大，因此，在预测利率下跌时，在债券期限相同的情况下，应尽量持有票面利率低的债券，因为这些债券的价格上升幅度(百分比)会比较大。
因此，我们可以得到有关债券调整策略的总原则：在预测市场利率将下跌时，应尽量持有能使价格上升幅度最大的债券，即期限比较长、票面利率比较低的债券。也就是说，在预测市场利率将下跌时，应尽量把手中的短期、高票面利率国债转换成期限较长的、低息票利率的债券，因为在利率下降相同幅度的情况下，这些债券的价格上升幅度较大。反之，若预测市场利率将上升，则应尽量减少低息票利率、期限长的债券，转而投资高息票利率、短期限的债券，因为这些债券的利息收入高，期限短，因而能够很快地变现，再购买高利率的新发行债券，同时，这些债券的价格下降幅度也相对较小。
需指出的是，利率预测法作为一种积极的国债投资方法，虽然能够获得比较高的收益率，但是这种投资方法是具有很大风险的，一旦利率向相反的方向变动，投资者就可能遭受比较大的损失。
- (三)其他积极型国债投资策略
- 1．等级投资计划法
等级投资计划法，是公式投资计划法中最简单的一种，它由股票投资技巧而得来，方法是投资者事先按照一个固定的计算方法和公式计算出买人和卖出国债的价位，然后根据计算结果进行操作。其操作要领是“低进高出”，即在低价时买进、高价时卖出。只要国债价格处于不断波动中，投资者就必须严格按照事先拟订好的计划来进行国债买卖，而是否买卖国债则取决于国债市场的价格水平。具体地，当投资者选定一种国债作为投资对象后，就要确定国债变动的一定幅度作为等级，这个幅度可以是一个确定的百分比，也可以是一个确定的常数。每当国债价格下降一个等级时，就买入一定数量的国债；每当国债价格上升一个等级时，就卖出一定数量的国债。
等级投资计划法适用于国债价格不断波动的时期。由于国债最终还本付息，因此，其价格呈缓慢上升趋势。在运用等级投资法时，一定要注意国债价格的总体走势，并且，国债价格升降幅度即买卖等级的间隔要恰当。国债市场行情波动较大，买卖等级的间隔可以大一些；国债市场行情波动较小，买卖等级的间隔就要小一些。如果买卖等级的间隔过大，会使投资者丧失买进和卖出的良好时机，而过小又会使买卖差价太小，在考虑手续费因素后，投资者获利不大。同时，投资者还要根据资金实力和对风险的承受能力来确定买卖的批量。
- 2．逐次等额买进摊平法
如果投资者对某种国债投资时，该国债价格具有较大的波动性，并且无法准确地预期其波动的各个转折点，投资者可以运用逐次等额买进摊平法。
逐次等额买进摊平法就是在确定投资于某种国债后，选择一个合适的投资时期，在这一段时期中定量定期地购买国债，不论这一时期该国债价格如何波动都持续地进行购买，这样可以使投资者的每百元平均成本低于平均价格。运用这种操作法，每次投资时，要严格控制所投入资金的数量，保证投资计划逐次等额进行。
因为国债具有长期投资价值，所以按照这一方法操作，可以稳妥地获取收益。
- 3．金字塔式操作法
与逐次等额买进摊平法不同，金字塔式操作法实际上是一种倍数买进摊平法。当投资者第一次买进国债后，发现价格下跌时可加倍买进，以后在国债价格下跌过程中，每一次购买数量比前一次增加一定比例，这样就成倍地加大了低价购入的国债占购入国债总数的比重，降低了平均总成本。由于这种买入方法呈正三角形，形如金字塔，所以称为金字塔式操作法。
在国债价格上升时运用金字塔式操作法买进国债，则需每次逐渐减少买进的数量，以保证最初按较低价买入的国债在购入国债总数中占有较大比重。
国债的卖出也同样可采用金字塔式操作法，在国债价格上涨后，每次加倍抛出手中的国债，随着国债价格的上升，卖出的国债数额越来越大，以保证高价卖出的国债在卖出国债总额中占较大比重而获得较大盈利。
运用金字塔式操作法买入国债，必须对资金做好安排，以避免最初投入资金过多，以后的投资无法加倍摊平。
公债投资策略的基本类型
公债投资策略的基本类型有四个：
1．单纯买进。所谓单纯买进就是通过单一的买人公债而实现市场目标的策略。在选择买进的公债品种时，最基本的原则是要在低价位上买进。这就要考虑公债的最终收益率和直接收益率。此外，还要考虑买进对象的其他因素，如偿还期限和偿还条件，公债的流动性和担保价值等。
2．单纯卖出。所谓单纯卖出就是通过单一的卖出公债而实现市场目标的策略。卖出的基本原则是在高价位时抛出公债。
虽然单纯的买进和单纯的卖出都是通过一次行动结束市场行为的策略，因此在行使单纯买卖的策略时，主要应考虑这一次市场行为的收益。但是任何市场行为还应该考虑未来的策略，因而还要考虑公债的流动性和担保价值等。
3．公债互换。公债互换策略是指对一般概念的公债进行投资的一种策略。对国债投资者来说，这种策略也不失为是一种选择。公债互换不是建立在利率预测的基础上；而是建立在投资者对不同公债之间收益率关系的了解基础上，它是利用市场上短期供需变化引起的收益率关系扭曲而进行的公债交易。公债互换可分为：纯收益互换；替代互换；利率预期互换；市场之间差幅互换。
(1)纯收益互换。纯收益互换是指一种公债转换为另一种有较高收益的公债的投资方法。投资者进行这种互换不是为了获得较高现行息票收人，就是为了获得较高的到期收益，或两者兼得。它没有将关于利率、收益差幅或信用质量这些方面变化的预期包括在内。例如，现有各方面情况基本相同的甲、乙两种国债品种，如果投资者发现这两种国债品种的市场价格有些差别，他就会立即卖出价格较高的国债，买人价格较低的国债。设甲品种的市场价格为100元，乙品种的市场价格为98元，甲品种的到期收益率为10％，乙品种的到期收益率为10．1％，这样，卖出甲买人乙就可以获得高出0．1％的到期收益率，同时，在每单位投资中还可节省2元成本，用于其他投资。市场上存在的纯收益互换机会并不少，尤其在新品种发行上市中常常会有收益率的扭曲。总的来说，造成新发行的公债价格比较低的原因，是新旧公愤流动性之间存在着差别。
(2)利率预期互换。利率预期互换是投资者对利率未来方向形成种种预期后，利用公债互换改变持有结构或投资新组合，以取得预期利率波动之利的投资方法。例如，如果预测利率下降，期限较长的公债将同现存组合中期限短的公愤进行互换，以取得价格发生较大变化之利；如果预期利率上升，则进行相反方向的互换。
(3)替代互换。替代互换是指投资者将一种公债变成息票、期限等与之相似但能够提供较高收益的另一种公债的投资方法。这种互换依赖于一种资本市场的不完善性。由于暂时性的市场不平衡，÷这种情况有时会在国债市场上出现。投资者在进行替代互换时所面临的风险，就是他所购买的公债在事实上可能并不等同于那种被交换的公债。
4．回购。公债回购是卖出公愤后在一定时间内以约定的价格买回，以融通资金和取得收益的交易方式和市场战略。