巨灾期权

巨灾期权(Catastrophe Options)

　　巨灾期权是以巨灾损失指数为标的物的期权合同。保险公司通过在期权市场上缴纳巨灾期权费购买巨灾期权合同，购买在未来一段时间内的一种价格选择权，即保险公司可以选择按市场价格进行交易，或按期权合同约定的执行价格进行交易。当巨灾发生且巨灾损失指数满足触发条件时，巨灾期权购买者可以选择行使该期权获得收益，以弥补所遭受的巨灾损失。

　　巨灾期权的形式主要有三种：

　　(1)巨灾期权买权(call)。合约以一定的巨灾指数为基础，如果巨灾损失指数超过期权的执行指数水平，则该期权合同有价值，持有者在巨灾发生后行使期权，获得现金支付。

　　(2)巨灾期权卖权(put)。如果巨灾指数低于巨灾指数执行值，持有者有权在巨灾发生时按事先商定的价格将合约出售，获得现金支付；如果巨灾指数高于执行指数值，卖权的持有者将选择不执行期权。

　　(3)巨灾买权价差(call spread)。它是购买者买进一个较低执行价格的巨灾期货买权，同时卖出一个较高执行价格的巨灾期货买权，是巨灾期权最常见，也是最成功的交易形式。

　　从1992年1月芝加哥期权交易所(Chicago Board of Trade,CBOT)引入巨灾期权开始，CBOT通过引入单一风险事件期权和开发其他领域(如航空、海上、卫星)风险期权不断加大对保险和再保险市场的渗透。1992年的超级飓风“安德鲁”破坏，导致15间美国财险公司倒闭，芝加哥期交所(CBOT)于1992年底推出巨灾指数期货及期权。巨灾指数是反映美国各区发生巨灾的可能性。巨灾期货和巨灾期权最初基于ISO提供的损失比率指数。但ISO指数存在各种不足，在CBOT不断改进及创新下，1995年9月CBOT再度推出另一新型的巨灾期权— PCS期权，刚推出不久就有不错的成交量，市场反应也不错，且至1999年9月止，PCS期权上市时间己长达四年之久，在全球巨灾风险衍生性金融产品中最具代表性。还有百慕大商品交易所(Bermuda Commodities Exchange, BCOE)同样提供指数化期权产品。前者以PCS损失指数为交易标的物，后者则基于GCCI (Guy Carpenter Catastrophe Index)指数。此外还有CHI飓风指数二元期权。

　　巨灾期权作为保险市场与资本市场融合的产物，具有交易成本低、道德风险低、信息公开、流动性高、违约风险低等优点。自1993年ISO巨灾期货买权价差推出以来，其发展是一波三折。前三者都由于交易量不足而不得不相继退出市场，目前只有CHI巨灾期权还在CME进行交易。

　　 (一)巨灾指数的演进

1.巨灾指数所包含的巨灾种类逐步减少。

2.指数的时效性逐步增强

3.巨灾指数的区域针对性增强，与实际损失的相关性提高

4.巨灾指数触发机制从行业损失指标走向具体巨灾事件的物理参数指标。

　　 (二)巨灾期权产品的演进

　　1.从欧式期权走向美式期权

　　2.从买权价差走向二元期权

　　3.基差风险逐步降低。ISO指数只有四种，分为一个全国性指标和三个地区性指标，区域针对性最弱，导致ISO巨灾期权合约基差风险较高。PCS指数有9个，其区域针对性较ISO指数有所改善，PCS合约的基差风险较小。由于GCCI指数可按照邮编代码进行组合，其合约的基差风险更小。CHI指数可衡量巨灾损失的72%，同时只针对容易发生飓风灾害的特定的美国东海岸的几个州，基差风险最小。

　　4.道德风险逐步降低。ISO巨灾期权由于涵盖人为巨灾，同时指数计算会人为引入信息不对称因素，被选进指数计算的保险公司可以通过虚报损失获得较高赔付，道德风险较大。PCS和GCCI巨灾期权分别采用第三方所估算的保险行业或者代表产业的损失为统计样本，任何保险公司均无法影响其指数价值，道德风险较ISO期权更低。CHI指数以物理参数为基础，所有数据由美国气象局公开发布，与保险公司的报告损失无关，因此，CHI期权合约不存在任何道德风险问题。

　　巨灾期权主要优点基于其场内交易的标准化、自由化及其指数关联等特性。

1.套头交易的及时性。巨灾期权理论上的连续性交易使保险人面临巨灾事件威胁时可以随时通过套头调整其资产负债表内的风险。

2.价格明晰化。巨灾期权这一场内交易的衍生工具透过连续、公开的风险估价市场获得了潜在的信息优势。

3.交易成本较低。由于巨灾期权合同标准化，巨灾损失指数化，与其他柜台市场进行的巨灾债券、或有资本票据等相比较，巨灾期权交易能享受较低的交易成本。

4.道德风险较低。因为巨灾期权指数的计算是以整个保险产业或有代表产业的损失资料为统计，任何个别的保险公司均无法影响产业的损失资料或巨灾指数价值，因此，投资者不需考虑交易对手所可能发生的道德风险。

5.降低投资组合风险。巨灾期权属于无市场风险即零贝塔(Zero Beta)的投资工具，能有效地分散投资组合的风险。

　　尽管巨灾期权已逐渐得到了风险管理者的认可，但目前还存在着一系列尚未解决的问题，加之其本身固有的缺陷，这一风险分散的创新工具还有待进一步完善。

　　1.基差风险(Basis Risk)。巨灾期权避险最大的缺点是存在基差风险。对避险者而言，由于巨灾期权价值变动的幅度与避险公司巨灾损失的变动幅度并不完全一致，亦即相关系数小于1，因此，无法完全达到避险的目的。

　　2.成交量过小，承保容量不足由于市场投资者对巨灾期权操作不熟悉、损失估计专业性不强及信息不对称等因素的影响，投机者参与投资并不十分踊跃，市场存在避险者多于投机者的情况，承保容量仍相当有限。

　　3.定价问题亟待解决产品的定价的应当合理并易于理解。股票期权、利率期权等金融衍生产品成功的主要因素就在于其定价的基本模型，布莱克—斯科尔斯期权定价模型的不断完善，而目前尚无类似的工具作为巨灾期权的定价理论基础。

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