国际股票融资

国际股票融资/国际股票筹资 (international stock financing)

　　国际股票融资是指符合发行条件的公司组织依照规定的程序向境外投资者发行可流转股权证券的国际融资方式。国际股权融资在性质上不同于国际债权融资，它本质上是股票发行人将公司的资产权益和未来的资产权益以标准化交易方式售卖于国际投资人的行为；与此相对应，投资人认购股份的行为本质上是一种直接投资，依此交易，认股人将取得无期限的股东权利，其内容中不仅包括旨在实现资本利益的股东自益权，而且包括旨在控制、监督发行人公司的股东共益权。

　　(1) 永久性。这是由股票融资这一方式决定的，由于股票没有期限的限定，股东在任何情况下都不得要求退股，因此，引进的外资能够成为永久的生产性资金留在企业内，而不至象一般合资或合作企业一样，会因合同到期或意外变故，外方抽回资金而使企业陷入困境。特别是通过发行B股融资，筹资国吸引的外资只会增加而不会减少，B股只能在外国投资者之间进行交易而不能卖给国内投资者，因此筹资国所筹外资就较为稳定，该国吸引外资的数量也不会受到游资的冲击。

　　(2) 主动性。通过股票吸引外资，筹资国可运用法律和政策性手段约束投资者的购买方式、购买种类、资金进出的方式、税率等，并做出相应的规定，筹资国还可以自主决定哪些行业、企业允许外商投资，哪些不行，从而正确引导投资方向。

　　(3) 高效性。国际股票融资有利于对外发行股票的企业在更高层次上走向世界。国外股票持有者从自身的利益出发，会十分关心企业的经营成果，有利于企业改善经营管理，提高盈利水平。而企业因股票向外发行，无行中提高了国际知名度和信誉，有利于企业开拓产品销售市场，开展国际化经营。

　　(1)根据多数国家的公司法和证券法，国际股票发行人仅限于资本业已股份化的特定类型的公司组织，通常为股份有限公司或特定类型的有限责任公司；

　　(2)国际股票发行人与投资人分属于不同的国家或地区，其股票发行或上市交易行为受到不同国家法律的支配，由于其法律适用较为深入地涉及到不同国家的公司法、财产法和证券法规则，故其法律冲突问题的解决较为复杂；

　　(3)国际股票本质上是一可自由流转的股东权利凭证，它具有权利无期限性，采取记名证券形式，其权利内容又具有复合性与复杂性，故国际股票的发行，交易与权利争议解决均不同于国际债券；

　　(4)国际股票融资通常不以单纯的一次性股票发行为内容，发行人往往追求国际股票发行与股票上市的双重后果，其目的在于提高国际股票发行的效率，建立某种长期稳定的国际融资渠道，由此又造成实践中对于股票发行与股票上市概念混用的情况；

　　(5)国际股票融资具有较强的技术性和复杂的程序性，多数国家的证券法或公司法对于股票发行与上市规定有条件规则、上市聆讯规则和程序规则，因而在现代社会中，凡提到股票发行与上市，通常意味着这一行为是在金融中介人和专业机构协助下进行的，是遵循公开和公正原则进行的，并且是在法律规定的条件规则和程序规则控制下进行的。综上所述，国际股票融资不仅在性质上不同于传统的投资行为(如中外合资合同行为)、贷款行为或其他类似合同行为，而且不同于国际债券融资行为。可以说，现代各国证券法对于国际证券发行与交易的规则更主要是为控制股票融资行为而设置的。

　　国际股票融资依照其发行与上市结构可分为不同的类型，其中我国的境外股票融资中较普遍采用的类型主要包括境内上市外资股结构、境外上市外资股结构、间接境外募股上市结构和存托证境外上市结构等几种。

　　(一)境内上市外资股结构

　　境内上市外资股结构是指发行人通过承销人在境外募集股票(通常以私募方式)，并将该股票在发行人所在国的证券交易所上市的融资结构。我国证券法规将依此类结构募集的股份称为”境内上市外资股”，实践中通常称为”B股”。

　　在我国，境内上市外资股的发行人仅限于根据《公司法》合法设立的股份有限公司；有关发行人公司章程、境内上市外资股的发行条件与审批、境内上市外资股的上市和交易制度均适用中国有关法律和法规；境内上市外资股的股票主承销人和上市保荐人应当由中国的金融中介人担任，但在承销工作上通常由国际性金融中介人 (称”国际协调人”)按照私募惯例组织；境内上市外资股的发行须根据股票发行地和国际融资惯例的要求采用信息备忘录形式并应符合其信息披露的要求，经审计的发行人会计报表(调整表)应当符合股票发行地国家会计准则的要求；此外，境内上市外资股结构在公司发起人责任、同业竞争和关联交易等合同安排上也应考虑满足股票发行地法律和国际融资惯例的要求。由上可见，我国的境内上市外资股结构主要是依据我国的法律和会计准则构建的，在承销组织上采用了国际股票融资惯例中的私募方式，并在不违反中国法律的基础上遵循了国际会计准则和股票发行地的有关法律要求；但这更主要是为了满足境外投资人的投资偏好，增加其投资信心。由于多数国家的法律对于国际股票私募并没有严恪的限制，因而境内上市外资殴结构所需解决的法律冲突和障碍也较少，其结构相对简单。

　　总的来说我国目前的境内上市外资股在实践中仍处：广试点和不成熟阶段，影响这一结构有效发挥作用的主要因素包括外汇管制制度的制约、公司法制之不完善、因私募而形成的股权结构不合理、交易制度和信息披露制度之欠缺等等。

　　(二)境外上市外资股结构

　　境外上市外资股结构是指发行人通过国际承销人在境外募集股份，并将该股票在境外的公开发售地的证券交易所直接上市的融资结构，此类募股通常采取公开发售与配售相结合的方式。我国的证券法规将依此类结构募集的股份称为”境外上市外资股”，实践中所称的”H股”、“N股”、“S股”等均属之。

　　我国境外上市外资股结构的特点在于：(1)其发行人为根据我国有关公司法规设立的股份有限公司，即为中国法人，但规范公司行为的公司章程已根据股票上市地法律进行了必要的补充，因而大体解决了中外法律差异；(2)其股票发行与承销通常由国际性金融机构担任主承销人和保荐人，并且按照股票上市地法律的要求采取公募与私募相结合的方式进行；(3)其招股说明书须采取股票上市地法律要求的招股章程和信息备忘录形式，并且须符合该法律要求的必要条款规则和信息披露规则；(4)经审计的发行人会计报表通过国际调整表须符合股票上市地会计准则，同时应符合中国会计准则；(5)有关发行人公司的发行申请、上市审核等行为实际受到股票上市地和发行地法律的支配，但发行人公司首先须履行中国有关的申请审批手续；(6)有关发行人公司及其股东的持续性责任、上市承诺、同业竞争、关联交易和交易规则等安排应符合股票上市地法律的要求。

　　境外上市外资暖结构充分利用了市场所在国的外汇制度、法律制度、证券交易制度相信息披露制度，采用厂国际股票融资实践中惯常的组织方式，故其发行效率和股票流动性均优于境内上市外资股：

　　(三)间接境外募股上市结构

　　间接境外募股上市结构是指一国的境内企业通过其在境外的控殴公司向境外投资人募集股份筹资，并将该募集股份在境外公开发售地的证券交易所上市的股票融资结构。依其公司重组方式又可分为通过境外控股公司申请募集上市和通过收购境外土：市公司后增募股份两种。我国目前已在境外募股上市的上诲实业、北京控股、航天科技、中国制药等公司均采取此类结构。

　　在我国，间接境外募股上市是利用中外合营企业(Joint Venture)法制创造的融资工具，其基本特征在于：(1)其发行人为根据股票上市地法律要求设立或收购的境外有限责任公司，为境外法人，其公司章程与公司设立均适用相应的外国法律；(2)其股票发行申请、上市审核、招股说明书、信息披露责任、股票交易等均适用股票上市地的法律，发行人经审计的会计报表也仅采用股票上市地要求的会计准则； (3)发行人公司作为境外投资人将通过合资企业法制控股境内的企业，该类境内企业为中外合资有限公司或中外合作有限公司，其公司章程、会计准则、利润分配和境外资金投入均适用中国的有关法律；(4)根据我国目前的法律规定，间接境外募股上市虽不受计划额度制度的支配，但境内机构 (特别是国有机构)对境外控股公司的投资须取得对外经贸部的批准和许可，以境内机构控股而实施的间接境外上市还须经证券监管部门批准后方可实施。

　　间接境外募股上市结构充分利用了境内合资法制和境外市场所在国法制的条件，使境外投资人对境外上市公司有较强的认同感和法制信心，而其股权利益则由境外上市公司代表股东向境内的合资企业主张。依此类结构组织的国际股票融资在发行效率、股票流动性和市场表现上均优于境外上市外资股结构。

(四)存托证境外上市结构

　　存托证(Depositary Receipt)又称”存股证”，它是由一国存托银行向该国投资者发行的一种代表对其他国家公司证券所有权的可流转证券，是为方便证券跨国界交易和结算而创制的原基础证券之派生工具。存托证所代替的基础证券通常为其他国家公司的普通股股票，但目前已扩展于优先股和债券，实践中最常见的存托证主要为美国存托证(ADR)及欧洲存托证(EDR)。我国目前已在境外上市的上诲石化、上海二纺机、马鞍山钢铁等公司均采取ADR境外上市结构。

　　存托证结构依其具体内容可分为不同类型，例如在ADR中，一级有担保的ADR和二级有担保的ADR不具有筹资功能，而三级有担保的ADR和144A私募 ADR则具有募股筹资功能，我国公司境外上市实践中通常采用的 ADR类型多为三级ADR和144A私募ADR。概括地说，存托证境外上市结构是指一国的发行人公司通过国际承销人向境外发行的股票(基础证券)将由某外国的存托银行代表境外投资人统一持有，而该存托银行义根据该基础证券向该国投资人或国际投资人发行代表该基础证券的存托证，并且最终将所发行的存托证在该国证券交易所上市的国际股票融资方式。

　　存托证上市结构的当事人除包括发行人和基础证券承销人之外，还包括存托银行、存托证承销人、托管银行等。这一结构的基本特征在于：(1)发行人公司通过国际承销人向境外配售的基础证券(股票)由某外国的存托银行代表境外投资人认购，并委托基础证券市场所在国的托管银行机构 (通常为存托银行的附属机构或代理行)负责保管和管理该基础证券；(2)存托银行依据基础证券通过承销人向其本国投资人或国际投资人发行代表该基础证券的存托证，每一单位存托证依发行价代表一定数量的基础证券，并将发行存托证的筹资用于认购基础证券的支付；(3)安排存托证在存托银行所在国证券交易所上市，负责安排存托证的注册和过户，同时保障基础证券在其市场所在国的可流转性；(4)由存托银行透过托管银行向基础证券发行人主张权利，并以此向存托证持有人派发股息；(5)存托银行负责向基础证券发行人质询信息，并负责向存托证持有人披露涉及基础证券发行人的信息和其他涉及存托证利益的信息；(6)存托证注销的过程通常为，首先由存托银行以回购要约通过市场向存托证持有人购回存托证，其次由存托银托通知基础证券市场的经纪商售出基础证券，再次由存托银行将购回的存托证注销，最后将基础证券售卖收入偿付存托证原持有入。由上可见，存托证上市结构是由存托银行提供金融服务的某种衍生证券发行与上市结构，存托银行在其中仅提供中介服务并收取服务费用，但不承担相关的风险。

　　国际股票融资的核心内容是国际股票发行，它是指符合发行条件的公司组织以筹集资金为直接目的，依照法律和公司章程的规定向外国投资人要约出售代表一定股东权利的股票的行为。根据多数国家证券法的规定，股票发行应当符合公开、公干与公正的基本原则，某些国家的法律甚至对于股票发行方式也设有概括性规定(如我国法对于股票发行方式加以列举式概括)。但总的来说，多数国家的法律对于国际股票公开发行和私募发行设有不同的规则。

　　股票公开发行(Public Offer)，是指发行人根据法律规定，以招股章程(Prospectus)形式向社会公众投资人公开进行募股的行为，其发行程序、信息披露和有效认股之确认均受到特别法规则、要式行为规则的规制。

　　股票私募发行 (Placement)，又称为”配售”，则是指发行人根据法律的许可，以招股信息备忘录(1nformation Memorandum)或类似形式向特定范围和特定数量的专业性机构投资人以直接要约承诺方式进行售股的行为，其发售程序、信息披露和有效认股之确定仅受到较为宽松的法律控制。

　　简要地说，股票公募与私募的主要区别在于：(1)发行申请规则不同。股票公募须向证券市场所在国的证券监管部门履行股票发行申请注册、备案和审核；而股票私募通常不须向证券市场所在国证券监管部门履行发行注册申请或审核程序，或者仅须履行较为简单的注册备案程序。(2)信息披露要求不同。股票公募依多数国家的法律须使用正式的招股章程(Prospectus)，在必要条款内容、验证标准和披露程序上受到较严格的法律控制；而股票私募则仅需使用法律要求较为宽松甚至没有要求的信息备忘录，许多国家的法律对其必要内容和验证标准下设要求而交由惯例控制，其披露可以采取分别派送的方式，对其披露时间的要求也较为宽松，这使得发行准备工作大为减省。(3)售股对象不同。股票公募是发行人向不特定公众发出的售股要约，其要约和有效认股之确认须遵循严格的公开性规则；而股票私募则是发行人向特定范围和特定数量的机构投资人发出的售股要约，其要约承诺原则上遵循合同法规则。(4)上市审核规则不同。股票公募通常谋求在境外的正式证券交易所上市股票之目的，故发行人除须履行发行申请程序外，还须接受证券交易所的上市条件审核，接受上市规则的约束；而单纯的私募股票不能在正式的证券交易所上市，通常仅可在证券商交易系统或店头市场交易，其上市审核问题较为简单，一般受到惯例的支配。

　　为了充分利用证券市场所在国的法律条件，典型的国际股票融资(特别是在筹资规模较大的情况下)通常采取股票公募与私募相结合的方式，保障所公开发售和私募的股票共同上市，实践中称之为”公开发售与全球配售”。依此方式，发行人通过承销人在股票上市地进行一定比例的公募，又通过承销团在世界其他地区进行一定比例的私募。在此类募股中，发行人和承销人根据法律的要求需准备公募使用的招股章程和在不同地区私募使用的信息备忘录，须根据上市地法律的要求协调公募与私募的比例，须使股票公募与私募所遵循的申请审核程序和信息披露程序相衔接。按照英美等国的证券法规则，在采取公开发售与全球配售的情况下，公开发售的比例原则上不得低于同次发行总额的25％，我国香港原则上也遵循这一比例，但在实践中通常可酌情降低这一要求。

　　1. 企业可以获得永久可用而不必尝还的外币资本

　　这是由股票本身的特点决定的，企业发行股票筹集的外币资本，可以大大改善企业财务结构，减轻企业财务负担，增强企业借债能力，减轻由于本币贬值而带来的外汇风险。

　　2. 在国际上发行股票并上市提高了企业的知名度

　　因为只有效益好、有发展潜力，能为国外公众所接受的企业，才能以较好的价格吸引国外投资者。同时，由于企业在国外知名度和形象的提高，为企业进一步在国际资本市场上融资争取优惠利率奠定了基础。

　　3. 企业将面临信息披露的压力

　　股票的发行尤其是公募必须提供详细说明书、公司经营的重大信息，并报经国际认可的会计师事务所审核，信息的采集审计、发布所需的成本很大，且极易涉及商业秘密，给公司经营带来不便。

　　4. 企业将面临投资者的压力

　　投资者购买股票既注重长期投资利益，也注重企业的短期表现，长期表现差的股票将被投资者从资产组合中剔除。

　　5. 企业面临竞争的压力

　　股票市场对上市公司永远存在兼并收购的压力。

　　6. 局限性

　　企业国际股票融资存在较大的局限性，它只限于效益极好的企业。