美元资产

　　美元资产是指以美元表示的资产。

　　在当前国际金融危机不断深化的情况下，从美元的基本面看，美元资产牢固的国际储备地位将是长期趋势，其主要原因有八个方面。

　　第一，虽然目前美国经济衰退严重，还未渡过金融危机，但与西方其它国家相比经济仍存在着发展的潜力，一旦渡过金融危机，经济复苏的潜力就会释放出来，而欧洲国家和日本经济衰退后的复苏能力相对脆弱。与此同时，美国金融危机的蔓延过程是不断“转嫁”危机的过程，将世界许多国家和地区纷纷“拉下水”，其中欧洲、日本金融动荡更为剧烈，从而在一定程度和意义上等于缓解了美国国内的金融危机，由此在国际储备中更多的投资者选择了美元资产来规避风险，美元资产经过 “泡沫”破裂后正在逐步回归到一个合理的水平，风险在不断降低。

　　第二，综合当前的国际金融形势，西方国家普遍希望美元汇率保持强势，美元强势既符合美国的根本利益，也符合其他西方国家的利益。美国和其他西方国家认为，美元的保持强势对资本市场“人气”的稳定有着极大的作用，缓解金融危机的恐慌气氛，对防止金融形势的进一步恶化和消除经济衰退预期心理显然十分必要，一个相对稳定的美元有利于正常国际货币秩序，有利于国际金融的稳定。另外，由于各国央行持有大量美元资产，如果继续美元继续贬值各国央行的美元资产将不可避免地大幅度缩水。因此保持美元稳定和一定程度的强势是各国政府和央行防止金融危机进一步恶化的必然选择。

　　第三，综合各种因素，美元强势不仅反映了美国经济整体实力的潜力，同时也反映了各国与美国经济毕竟存在着差距。由于欧元区经济实力与美国经济实力存在着一定的差距，而且欧元区国家内部经济和金融政策难以协调一致，金融领域缺乏统一性，因此尽管欧元诞生以来对美元汇率不断升值，但欧元仍难以对美元在国际货币体系构成实质性的威胁，不仅欧元还没有能力替代美元成为核心货币，而且还没有任何区域性货币能与美元抗衡。从近年来美元涨跌状况看，欧元的走强与美元的下跌是一个循序渐进的过程，好像在不断寻找一个平衡点。而金融危机爆发以来，美元强势地位得到体现，说明美元在国际货币体系中的地位依然不可取代，美元资产的国际储备地位仍然牢固。

　　第四，美国希望美元保持强势，从中获得了巨大的经济利益。如：美元汇率的相对强势能够使美国进口商品的价格低廉，从而有利于美国在实施刺激经济计划过程中防止通胀的复出，并为美国货币政策提供更多的余地；廉价的进口商品使得美国公司无法通过提高价格来增加盈利，只能通过增加技术投入等手段来提高劳动生产率和竞争力，从而达到增加盈利的目的，从而使美国科技水平不断提高；对于美国居民来说，美元汇率的强势降低了他们在金融危机条件下生活费用的支出，特别是出国旅游的费用大大降低，因此相对强势的美元符合当前美国的经济利益。

　　第五，强势美元有利于美国救市方案的实施。美元的稳定或强势，不仅对海外机构购买美国国债提供安全保障，同时在强势美元的情况下美国可以继续吸引对海外机构购买大量购买美国国债，为美国救市提供更多的资金来源，降低美国政府筹措资金的成本，美元保持近期内的强势是美国应对金融危机的最佳选择。

　　第六，美元仍是国际上主要支付货币，是国际货币体系中跨国交易、银行重要资产储备、货物计账单位和债券延期支付的参照标准。在当前金融危机过程中，流动性短缺是金融危机最严重的问题，也是各国政府和国央最头疼的问题。由于金融危机引发的大规模的信贷紧缩，导致流动性短缺更加严重，而在经常性项目上相当数量的支付还必须以美元结算，因此随之增加了国际货币市场对美元的需求量，带动了近期美元的升值。

　　第七，由于美元仍然是处于主导地位的国际货币，各国外汇储备是以美元计价，美元资产处于绝对支配的地位，在现有国际储备结构中美元资产仍占70%以上，美国国债又是国际金融市场上最具流动性的资产。因此，全球性金融危机爆发后大量短期国际资金纷纷涌入美国债券市场寻求较为安全的投资品种，由此导致美国债券市场在全球金融危机愈演愈烈的情况下相对于其他投资市场要活跃，美国债券市场的活跃也驱动了美元汇率对各国货币近期内的相对强势。其中中国大量的美元外汇筹备和持有大量的美国国债，对美元汇率的稳定起来重要作用。

　　第八，在国际外汇市场中，美元是官方干预市场和汇率变化调节的风向标，目前世界上有许多国家特别是东亚地区的经济体都把本地区货币的命运与美元挂钩。在当前的国际金融环境背景下，为了减缓外部的冲击各区域都在不断加强区域性合作或特别安排来干预市场和对汇率变化进行适度调节。因此，汇率的变动正在演变为一国、多国或区域性的国际金融战略，甚至成为种种政治和外交因素操纵的手段。特别是在经济、金融或贸易出现结构性矛盾和摩擦的情况下，许多国家往往不是从经济、金融或贸易的基本面中寻求解决的途径，干预市场和操纵汇率变化的金融手段是其中最有效的选择之一，从而美元的作用进一步得到提升。

　　外汇储备作为一种金融资产，持有外汇储备意味着面临特定的机会成本和风险；所谓持有外汇储备的机会成本，是指用相应的资金投资于其他产品可能获得的最高收益。用持有外汇储备资产的收益与其机会成本相互比较，就能计算持有外汇储备是存在效率收益还是效率损失。尽管中国政府并未披露外汇储备的资产结构，但据市场普遍估计，从维护外汇储备的流动性、安全性和投资品种的市场深度出发，发达国家国债，尤其是美国国债是中国外汇储备资产中最重要的资产持有形式。当前，美国10年期国债的收益率仅为5%左右，可以用FDI的收益率作为中国持有外汇储备的机会成本。根据世界银行的调查，外资在华FDI的平均年收益率约为22%；而根据麦肯锡的调查，美国资本在华FDI的平均年收益率高达33%。这就意味着中国持有外汇储备的机会成本是极其高昂的。实质上，中国一方面输出收益率仅为5%的债权，另一方面却输入收益率高达20% 以上的股权。这种“以债权还股权”的格局持续时间越长，对中国整体福利的损害就越大。具体原因分析如下：

　　(一)美国外债增量和GDP增长的剪刀差，导致中国美元资产不安全。

　　迄今为止，美国有超过50万亿美元的外债，而美国的GDP总量大约为14万亿美元。美国经济年增长3%已是很高的增速。以此为标准，则在今后10-30年中，美国CDP年增量只有4000亿到6000亿美元。美国外债即使按3%的利率计算，每年需要支付超过 15000亿美元的利息。按美国付息债券12万亿美元、每年3.5%的利率计算，美国目前每年需要支付债券利息4400亿美元，而今后国债发行规模会急剧增长。从长远看，每年则支付大约5000亿到6000亿美元的利息，即使美国经济健康发展，每年需要支付的债券利息就足够可吞噬美国的GDP增量。于是美国CDP增量和需要支付的利息之间，将出现剪刀差。在此情况下，美国有两个办法：一是让美元大幅贬值，将导致全球美元资产的安全性存在重大隐患；二是降低债券利率。可目前美国要发行的债券越来越多，短期内大幅降低利率存在困难。

　　(二)美国金融危机进程导致全球美元资产不安全

　　美国要继续维持自己的正常运转，只能发新债还旧债，而且新债的规模会大于旧债。加之美国金融危机还在发展中，美国政府下一步要拯救国内金融机构，包括银行、保险，还有其他行业的特大型公司，这将导致美国国债发行量暴增。2009-2010年，美国国债发行量将达到2.5万亿美元以上。可除中国外，欧洲和日本都面临国内金融机构的拯救问题，他们没有多余的钱来购买美国国债。美债供大于求一定会成为事实，这将导致美债中长期必然下跌，中国投资美债的中长期风险由此而至。美债价格下跌，就会提高利率，这样就会加剧旧债的下跌。

　　美国要解决美债的销售问题有两个办法：一是出售黄金，购入美国国债；二是美联储自己掏钱购买。因为美国政策的出发点是自身利益的最大化，因而美国主要采取后一个办法。出售黄金是美国自己承担美债的风险，美联储购入美国国债是由世界各国来共同承担美债的风险。因此，美国的选择应该是后者，这就必定加大基础货币投放量，随之而来的必然结果就是美元中长期下跌和商品市场的中长期上涨，一旦经济稍稍走好，全球将再度遭遇通胀。

　　(三)国际金融资本和投机资金的攻击导致全球美元资产不安全

　　从国际市场的角度看，在世界各大市场上流动的数量庞大的国际金融资本和投机资金，一定会选择攻击美元和美国国债来获取收益。抛售美国债券，必定导致美联储购入更多的美国债，导致美国基础货币投放量大增，导致美元中长期贬值和国际商品市场大规模动荡。对于国际金融资本和投机资金来讲，美元的长期贬值和国际商品市场的大规模动荡，正是他们在外汇市场和期货市场上巨额利润的来源。

　　(四)美联储收购长期美国国债的决定，导致全球美元资产不安全。

　　从短期看，这一政策可降低美国政府的发债成本并稳定美国国债的市场价值。但从中长期看，美联储购买国债的过程就是释放基础货币的过程，因此很难保证一旦美国经济转好能马上抽回巨额的流动性，这就意味着未来通胀的风险将会变高，美元贬值的风险加大，相应也会引起美国国债价格的贬值。这将对中国持有的7396亿美元美国国债产生直接影响。

　　美国通过印美钞回购国债形式向市场注入流动性可谓一举几得：一是向市场投放流动性立竿见影。降低利率是间接手段，而投放美钞是直接手段。进而能够很快起到促进经济复苏的效果。二是间接赖掉美国的巨额债务。包括两个方面：美元贬值导致各国外汇储备缩水，美国债务变相减少；国债收益率下降，减少美国付息负担。三是导致美国国债市场购买价格上升，有利于吸引各国继续购买美国国债，对于美国筹集巨额经济刺激计划资金大有裨益。四是导致美元贬值，促进美国出口，拉动国内经济增长。

　　(一)积极管理，加大对外直接投资，储备资产多元化

　　改变将大部分储备资产投资于美国国债的做法。这虽然满足了安全性和流动性，但是投资收益率太低，同时以美元为主的外汇储备结构在目前的背景下面临巨大的贬值风险。应借鉴韩国和挪威等国的经验，将我国的外汇储备资产分为几个档次，将每个档次分别投资于不同的国外市场，有的投资于期限较短的市场，或者增加欧元等其他关键货币的比重；而另外一部分则投资于长期的资本市场，可以投资于证券市场，也可投资于实体经济等。上述方法不但降低了美元变动带来的风险，而且还可以提高收益性。

　　(二)以债权换战略资源

　　伴随着我国经济持续高速发展，我国对石油、铁矿石、铜、铝土矿等不可再生稀缺资源的需求与日俱增；而国内的资源又相对有限，在这种两难的情况下，我们可以动用部分外汇储备购买这些战略物资。或者，我们利用外汇资金在海外进行股权投资，以获取对战略物资的控制能力，建立与中国庞大制造业相称的战略物资储备，扩大对全球大宗初级产品交易的参与，并进一步在重要资源和能源市场上有一定的定价影响力。这将为我国相关企业提供稳定的资源和能源，保证我国经济发展的资源和能源供应。由于近年来国际大宗初级产品价格涨势迅猛，所以还需要注意入市时机的选择，争取以较低的价格购买到我们所需要的战略物资。

　　(三)增加黄金储备

　　尽管黄金非货币化，但由于其内在价值稳定且具有相对独立性，因而在各国的国际储备中仍然占有一定的比例。近年来，在我国外汇储备迅速增长的情况下，我国的黄金储备变动不大，一直保持在600吨左右的水平，约占我国外汇储备的1.4%左右，这种状况和发达国家美国的56.7%、意大利的47.8 qo、法国的47%、德国的37.%相差太大，也与我国的GDP居世界第四的大国身份不相称。针对我国黄金储备额过低的问题，有专家提出应提高我国黄金储备份额，使黄金储备占外汇储备的比例保持在6%左右，即在现有的基础上需要大约增加黄金储备2500- 3000吨，而目前的超额外汇储备绝对可以满足这个要求。保持相当的黄金储备，无疑意义重大，如果美元或欧元走软，或通货膨胀加速，或大范围的战争爆发，黄金储备就会成为很好的避险工具。再者加大黄金储备，还可以减轻人民币升值的压力。

　　(四)以债权换技术

　　通过抛售或购入美国债券的谈判，使得美国修改对中国进行技术封锁的部分不合理政策，以债权换技术。支持部分中资企业的海外并购，在全球股市大幅下跌以后，支持中资企业适度进行海外并购，是一种可以一试的选择，但这需要以市场运作人才的储备为基础。

　　(五)藏汇于民

　　我国的外汇管理体制实行强制结汇制，即企业将持有的外汇卖给银行，再由银行按规定转卖给中国人民银行，从而形成国家的外汇储备。我国现行外汇管理体制是在国家外汇紧缺时期建立的，其主要目的是国家能有效地控制并掌握外汇资源。然而，时过境迁，我国现今的外汇储备额已居世界第一。因此，改革目前的银行结汇制，提高企业和个人自愿持有外汇的数量，符合历史的逻辑。一段时间后，外汇储备将会大幅度减少。更重要的是，可以引导外汇资金流向民间，由政府集中持有改为商业银行持有一部分，企业持有一部分，个人持有一部分，即“藏汇于民”。藏汇于民，既可分解外汇过于集中于政府的汇率风险，又能便利企业和个人的经济活动，更是经济市场化的要求。