公债期权交易

　　公债期权交易是指交易双方为限制损失或保障利益而订约，同意在约定时间内，按照协定价格买进或卖出契约中指定的债券，也可以放弃买进或卖出这种债券的交易方式。

　　公债期权交易则是公债交易的一种特殊方式，其根本特征在于其交易对象是一种权利，即期权购买者可按约定价格买卖契约中指定的债券，也可根据情况放弃这个权利。目前，国债期货与期权交易已成为全球范围内最主要的金融衍生产品，成为银行、证券、其他金融机构以及非金融机构规避利率风险必不可少的工具，也成为占全球期货交易额近一半的品种。

　　公债期权交易是一种相当灵活的利率衍生工具交易，市场参与者既可利用它来进行风险规避，也可利用它来获取投机利益，还可利用公债期权合约之间价差关系进行盈利。

　　1．买人看涨期权。在投资者预期公债价格将上涨但又缺乏足够的资金去投资于公债现货时，他可以在公债期权市场上买人看涨期权。买入看涨期权后，当价格上涨时，投资者行使权利可获利；当价格下跌时，投资者可放弃权利，以避免超过期权费的损失。

　　例如，某年4月份公债现货价格处于一个较低水平。4月15日公债市场价格为100元，9月份到期、协定价格为105元的看涨期权的期权费为1．5元(或300元，因每个合约含200个单位面值为100元的公债)。某交易者在此价格上买人；了20份9月份公债期权合约。随着时间的推移，公债市场价格可能出现不同的变动方向。现在，可以来看一下投资者在各种情况下的损益：

　　第一种情况。6月20日，由于市场利率下降，公债现货市场价格涨至11元，该看涨期权价格(期权费)也上涨为6．5元。此时，如果投资者想了结该项交易，他有两种选择：一是行使权利，要求期权出售者按协定价格出售公债；二是在市场上通过出售一份相同期权以对其原有期权合约。如果对冲，该投资者则可获利(6．5—1．5)×200X20=20000元。

　　第二种情况。直到期权到期，公债现货价格一直低于协定价格，期权价格也未出现高于1．5元的情况。该交易者将期权持有至到期日，期权自动失效，产生的损失为付出的期权费1．5×200X20=6000元。

　　第三种情况。虽然现货市场价格一直低于105元，但期权费却上涨到2．5元。则该交易者也可通过对冲，可获利(2．5-1．5)×200×20=4000元。

　　2．买进看跌期权。在预期公债价格下跌时，投资者可以通过买进看跌期权。如果公债价格下跌，则可以从中获利；如果预期失误，则最大损失也仅为支付的期权费。另外投资者也可以购进卖出期权，为日后卖出的现货公债确定一个价格下限，或对冲其期货多头部分。

　　例如，某年3月份，某投资者认为公债价格将会上涨，因此买进一份9月份期货合约。此后不久，价格果然逐渐上涨。但时间不长，公债期货价格自4月中旬达到165元以后，有迹象表明会大幅度下跌。于是该投资者以4．40元的期权费买进一份9月份到期、协定价格为160元的公债期货看跌期权合约。至6月中旬，公债价格已跌至148元，该投资者以12．5元的期权费卖出先前买进的看跌期权合约，每单位获利8．1元(12．5-4。4)。投资者通过卖出期权获利，以弥补期货上的损失。而且即使公债期货价格上涨，该投资者除获得期货收益外，其最大损失只不过是4．4元的期权费，共计880元(4．40X200)。

　　3．出售期权。期权出售者出售期权主要是为了赚取期权费。一般来说，出售看涨期权的交易者寄希望于相关标的物价格不会涨至足以使期权买方行使履约权的水平。出售看跌期权的交易者寄希望于相关标的物的价格不会跌至足以使买方行使权利的水平；即使价格发生不利变动，卖方损失也不至超过期权费水平。通常情况下，在出售期权时，出售者往往认为价格仅会发生温和变动。例如，某投资者预计市场行情将会上升，于是以3．6元(即每份合约720元)出售一张12月份到期、协定价格为120元的看跌期权。假设在期权有效期内价格一直上涨，到期时涨至122元，则期权变得毫无价值，投资者出售卖出期权所得的720元期权费将得以全部保留。如果该公债价格在期权有效期的某一时刻低于116．4元，那么买方行使权利，期权出售者就会遭受绝对损失；女口果国债价格在116．4元至120元之间变动，看涨期权出售者可获先前期权费的一部分作为净收益。

　　4．期权的差价套利。除了前述的简单买进或卖出期权外，投资者还可以利用期权合约之间价差交易来获利。所谓价差交易，是指投资者在公债期权市场上在买进一种期权的同时而卖出另一种期权以赚取价差利益的行为。如前所述，根据期权合约所赋予的权利的性质，公债期权可分为看涨期权和看跌期权两个基本类型，也可称为两个大类。在每个大类中，凡到期日相同或协定价格相同的各种期权均可合称为一个“期权系列”。

　　期权的差价套利可分为垂直套利和水平套利两种。一般来讲，在期权行情表上，各类期权的不同到期日均以横向排列，而不同协定价格均以纵向排列。所以在每一大类中，凡是到期日相同而协定价格不同的各种期权，我们称之为一个“垂直系列”；而凡是协定价格相同但到期日不同的各种期权，我们称之为一个“水平系列”。垂直套利是指在垂直系列期权合约之间进行的价差套利；水平套利是指在水平系列期权合约之间进行的价差套利。

　　垂直套利主要可分为四种形式：买空看涨期权套利、卖空看涨期权套利、买空看跌期权套利和卖空看跌期权套利。当交易者预计行市看涨时，运用买空套利；反之，在行市看跌时，运用卖空套利。水平套利又称为日历营利，当交易者预计长期价格将稳中趋涨时，运用看涨期权进行水平套利交易；而在长期价格稳中趋减时，交易者运用看跌期权进行水平套利交易。

　　转换套利是指交易者买进一个看跌期权，卖出一个看涨期权，再买进一手期货合约的交易方式。看涨期权和看跌期权的协定价格和到期月份都要相同，期货合约的到期月份要与期权合约标的到期月份相同，在价格上则应尽可能接近期权的协定价格。在此条件下，假如期货价格在到期日之前高于期权协定价格，交易者空头看涨期权合约将被履行，并自动与交易者的多头期货部位相对冲。多头看跌期权则可任其作废。假如在合约到期前，期货价格低于看跌期权的敲定价格，交易者的多头看跌期权将会被履约，并自动与交易者的多头期货部位相对冲，空头看涨期权则可以任其作废。