累计债券余额

　　累计债券余额指的是已经发行而尚未到期的债券的余额。《证券法》第16条规定：“累计债券余额不超过公司净资产的40％。”实行余额控制的目的是既要维护债权人利益，又要方便公司继续融资。 　

　　比如，某公司净资产2亿元，发行过两次债券，分别是4000万元和7000万元，其中4000万元已经到期支付，7000万元尚未到期。

　　按照“累计债券余额”的说法，即累计债券余额是7000万元，不超过公司净资产的40%，得发行第三次债券。

　　在目前市场上的公司（企业）债务融资工具中，理论上受此条法规约束的包括公开发行的短期融资券、中期票据、企业债券、公司债券、集合票据和集合债券等，但私募债、资产支持证券则不受此规定的约束。

　　（一）企业债券

　　根据国家发改委《关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》（发改财金[2008]7号）的规定，企业累计债券余额不超过企业净资产（不包括少数股东权益）的40%。

　　（二）中期票据

　　《银行间债券市场非金融企业中期票据业务指引》中第四条规定：企业发行中期票据应遵守国家有关法律法规，中期票据待偿还余额不得超过企业净资产的40%。

　　（三）短期融资券

　　《银行间债券市场非金融企业短期融资券业务指引》中第四条规定：企业发行短期融资券应遵守国家相关法律法规，短期融资券待偿还余额不得超过企业净资产的40%。

　　（四）公司债券（包括可转债、可分离交易可转债，可交换债券）

　　根据《上市公司证券发行管理办法》和《公司债券发行试点办法》，本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十，金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。

　　（一）累计债券余额的计算以账面余额为准。

　　（二）计算累计债券余额的时候，全额计入下属子公司的债券余额。

　　（三）集团公司发债与子公司发债额度计算方法

　　对于集团公司发行企业债券（包括各种一年期及以上的债权性有价证券，不包括短期融资券）的累计余额，不超过该企业归属于母公司的所有者权益（不包括少数股东权益）的40%。

　　企业集团任一企业自身发行债券的累计余额与该企业直接与间接控股子公司发行债券的累计余额之和，均不超过该企业所有者权益（不包括少数股东权益）的40%。

　　如果母公司发债额度已满，子公司额度未满，子公司仍然可以继续发债。如发行人子公司不是发行人出资成立的，并且成立时间未满三年，资产已合并在财务报表中的，计算发行人发行企业债券的额度为净资产40%时，要除去子公司的净资产额。

　　（一）制约了我国债券市场的发展

　　在我国的融资结构中，社会融资仍以银行借贷的间接融资为主要方式，发行股票和债券这两类主流的直接融资方式占社会融资总额的比例仍处于低位。近年来，我国债券市场基础规范逐渐完善、产品和交易工具不断创新、市场参与者日益丰富、风险意识不断增强，在配置社会资源、促进国家金融发展、分散投资者风险方面起到了一定的作用。实践已证明，债券市场已经成为企业发展的重要融资渠道，成为投资者的重要投资品种。《证券法》中关于企业发债规模的限定，限制了企业的融资需求和投资者的投资需求，进而间接阻碍了债券市场的扩大和发展。

　　（二）阻碍了企业合理配置资本结构

　　一般情况下，企业经营的所需资金来源于企业内部的现金流以及额外的负债与股权。当企业对融资方式进行选择时，应通过合理的配置资本结构来追求企业价值最大化，即企业的自有资金（主要指企业的未分配利润）、债权、股权三者之间的优化配置。

　　《证券法》中对累积债券余额不超过企业净资产40%的这一指标水平规定的数值过低，限制了企业正常的债务融资需求和正常融资渠道的选择权。从资本结构理论方面以及市场的实际情况来看，企业通过债务融资是企业合理配置资本结构，实现企业市场价值的增加的重要因素。《证券法》中对企业发债额度的限制比例过低阻碍了企业合理配置资本结构和债务融资空间，不利于企业的长期健康发展。

　　（一）在《证券法》中取消对企业发债规模限制的规定

　　在国际资本市场上，美国、欧洲、日本及东南亚等主要经济体对企业发债的融资规模均没有约束，债券的融资规模主要靠市场机制进行调节。即债券的融资规模主要由发行人的资金需求、融资成本、偿还能力以及投资者的认可度等因素来决定，债券投资风险由投资者自行承担。取消《证券法》中对企业发债规模的限制，由市场化机制来确定债券的融资规模，或者授权监管部门制订更具体的规定，可以更好地发挥债券市场的资源配置作用，满足市场投融资需求，适应市场的发展变化。

　　（二）监管部门可在各债务融资工具的发行管理条款中设定具体要求

　　在取消《证券法》中对企业发债规模进行限制的同时，可授权监管部门来制订更具体的规定来管理风险。为避免完全放开企业发债规模导致市场在短期内集聚信用风险，可细化债券发行管理制度，在各债务融资工具的发行管理条款中，综合考虑企业的财务风险及各方面因素对发债企业进行区分，设定有差异、更具体科学的发债标准，并根据市场发展及时修订直至取消。

　　在我国经济快速发展背景下，无论从现阶段债券市场的发展程度，还是从企业融资的实际需求来看，修改《证券法》中“企业发债累计债券余额不超过其净资产40%”这一规定有利于我国债券市场发展、满足企业债务融资需求且有效的控制市场信用风险，在各债务融资工具的发行管理中对企业发债额度进行区别化的弹性管理。